沪铝存在托底因素 上方亦有顶

沪铝近日重新遭遇下调压力，自上周短暂上破14100元/吨之后，未能有效站稳，本周一出现较大跌幅。但在当下时点，我们倾向于把近期铝价下挫视作短时调整。供给侧改革的风口已经吹到电解铝，而沪铝上的产业资金则完全有借此重新拉涨的动力，因此沪铝下方有底，而在产业链的微观指标转好之前，铝价上行亦有顶。

铝产业供给侧改革，需重点关注原料端

在上周发布的《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》中，铝再次被推上风口浪尖。在这份方案里，涉及区域的电解铝和氧化铝限产30%，炭素限产50%以上。我们做了一个测算，影响铝产业链的地区主要是山西、山东和河南，影响的时间主要是采暖季，这个月北方应该也还在采暖季里。假如我们按照在产产能计算，电解铝理论缩减产量约在105万吨，氧化铝缩减产量约在414万吨，根据原料配给的比例，电解铝实际缩减产量或接近215万吨。假如我们按照总产能计算，那么电解铝理论缩减产量约在70万吨，氧化铝缩减产量约在353万吨，电解铝实际缩减产量或接近184万吨。

这里其实存在三个疑问：第一，这三个地区的电解铝产能有没有可能先增后减，全年产能还是在增加的，现在我们估算出来的减产数据仅仅是基于目前的产能数据，等到今年四季度采暖季的时候，彼时的减产量有可能是在新增产能的基础上削减；第二，电解槽的强制关停是否可行，毕竟关停成本太高；第三，尽管不用去担心这三个省份提高开工率的问题，因为削减产能是按槽子算的，但其他产区如果仅从铝厂利润角度看，是有扩产动力的。


图为年初迄今铝锭库存增幅高达73万吨
所以与其去看电解铝的问题，不如更关心原料端的供应瓶颈，比如氧化铝和炭素。从最新了解的情况来看，氧化铝今年新增的产能建设还是比较缓慢的，而炭素也有可能成为当前铝市的一个爆发点。因环保要求，年前山东、河南等地已经有炭素厂被限产，年后回来炭素厂开工率也仅在50%左右，这是近期炭素价格飙涨的重要原因。而最新这份文件关于取缔“小散乱污”企业的政策要求，也可能加剧炭素市场的供应紧张。目前如果只依赖铝厂配套的炭素产能，我们初步算下大约有800万吨及以上的电解铝在产产能的炭素供应可能会遭遇短缺。当然前提是这个政策确实能够落地，并且这中间需要与炭素、电解铝产量等指标做验证。

沪铝存在托底因素，但上方亦有顶

沪铝今年以来的两波涨势主要还是得益于产业资金的内外联动拉涨，年前年后这两波均是基于供给侧改革的预期，政策的不确定在盘面上反而成为一种做多的确定性。而当前沪铝盘面上产业资金的力量不容小视，只要铝价跌至产业成本线附近，下方的支撑应该就会出来。

而产业资金基于各自的利润目标，至多将铝价拉到14500元/吨附近，再往上继续拉升的意愿恐怕已经不大，除非铝价成本重心继续抬升。所以如果微观指标没有转好，那么3月、4月铝价顶部顶多至14500元/吨附近。而近期我们看到的铝产业链微观指标包括主要流转地的库存、现货贴水、期现结构等并不好，说明元宵节后至今的铝锭下游消费算不上强劲，如此沪铝盘面的结构性短缺就难以出现，目前现货对沪铝的贴水幅度也是处在相对正常的持仓成本区间里。

因此，当前我们对铝价的判断是，13500元/吨附近或以下就应出现买入的安全边际，但上方有顶，要形成持续的上涨趋势，还需要供需面更强的支撑。