消费预期回升 锌价现上涨契机

2013年初锌市迎来开门红，并在2月初创下2011年9月
以来的最高点。主要是国内关于基建投资及城镇化政策预期解读为重大利好，同时中国春节
之间备库需求被投资者看好，基建相关市场及宏观经济较好的配合下，锌价由1月15日低点
15148元/吨连续三周攀升，并在2月4日盘中达到16202元/吨近15个月来的最高价，节前备货
不及预期锌价重回调整格局，并持续至春节之后。而近期在美国和意大利陷入政治僵局同
时，中国出台严厉房地产调控政策，令锌消费短期受压，再次接近前期低点15300左右，外盘
回落至2070美元/吨。但从长期来看，我们认为房地产政策对于锌消费影响目前方向尚未明
了，应该更长远看到锌消费各行业近期以来的各种改善，基于此我们认为锌价回调空间有
限，3-5月回升可能较大。

   现货先抑后扬 静待消费好转 而国内现货锌价格随期锌走低后由15200元/吨回升至历史
高点的 15700元/吨，期现基差基本维持在250-470元/吨，春节后在冶炼厂集中抛售春节期间
生产库存，打压期货价格使得期现价差有所回归。目前锌价也随期货探底，下方投资价格开
始显现，而现货供应短期仍充裕，冶炼厂放货频率较节后有所放缓。

   二、锌精矿供应稳定增长
   1、国内锌精矿供应增长
   锌精矿产量持续增长 据国家统计局数据，12月国内锌精矿产量为49.75万吨，同比增加
0.32%，环比增加7.31%。2012年全年锌精矿累计产量513.23万吨，同比增加12.23%，远远大
于我国2012年484.64万吨的精锌产量。2012年全年国产精矿产量环比及同比均保持良好增
势，并于2月出现同比61%的高增长率。一方面是由于国内锌精矿在金融危机暴发产生部分中
断，至2011年锌精矿产量维持低位，而四万亿的投资集中于09年后进入矿山，根据锌精矿山
的采选投资建设周期为3-4年来推算，2012年-2014年为国内矿山暴发性增长的阶段，而锌价
格连续两年低迷，锌产业大半以上的利润集中到矿山采选企业，中下游冶炼和加工不景气，
也在一定程度上推迟了冶炼建设和投产进度，矿山产能在盈利情况下提前释放。预计后期随
着矿山投资项目陆续建成投产，锌精矿产量仍存在进一步增长的可能。
   1-2月正值冬季，我国西北锌精矿产区的采选受到气候寒冷的影响，开工率有所下滑，但
主要矿山并未出现明显的减产停产现象，加之年末不少矿山均有库存积压，而炼厂开工率处
于底位运营的情况，锌精矿需求较往年有所减少。因此国内锌精矿供给仍较为宽裕，而锌冶
炼需求受到低开工率的抑制，为刺激锌精矿采购意愿，矿山企业主动上调加工费，由前期的
4800-5000元/吨上涨至5500-6000元/吨，以保证冶炼企业存在部分加工利润，仍无法掩盖锌
精矿过剩事实。
   进口锌精矿遇冷 相对于国产锌精矿的火热，锌精矿的进口状况较为疲弱。根据海关总署
数据，2012年12月，我国锌精矿的进口量是17.73万吨，同比减少36.52%；全年12个月累计进
口锌精矿194.08万吨，较去年同期下降幅度达到33.9%。由此可见，锌冶炼行业开工不足，作
为原材料的锌精矿进口受到的冲击更大。这主要是由于2012年随着锌价的下挫，国外矿商不
断下调锌精矿加工费，进口加工费一直维持较低位置，这导致使用进口矿成本较高，冶炼企
业利润受到挤压，冶炼企业对于进口矿依赖度下降。而进口矿加工费相对于国产矿加工费更
低，导致国内冶炼厂倾向于使用国产矿，从而削减了对进口矿的需求，导致了我国锌精矿进
口量的下滑。

   2、国际锌精矿供应望松转紧 
   国际锌精矿渐显紧张 目前几家大型锌矿山陆续关闭或将导致国际锌精矿市场紧张。根据
2012 年国际铅锌年会的资料，几家大型锌矿山将于2013-2016 年陆续关闭，涉及金属 量约
为104 万吨（详见年报数据和表）。其中年产能24 万吨的Brunswick 和年产能11.5 万吨的
Perseverance 将分别于2013 年3 月和年底关闭。而计划开建/扩建的新增产能并不足以弥补
减少的产能。因此，国外锌矿供应增速将很可能显著下降。如果国外计划开建/扩建的新增产
能遭遇政治，罢工或技术等方面的问题，国际锌矿供应将会进一步紧张。
   短期锌精矿供应无短缺忧虑 尽管如此未来几年国际锌精矿供应渐趋紧张，2013 年全球
锌精矿供应增速会下滑，但我们依然认为不会转变为结构性供应短缺。据国际铅锌小组
（ILZSG）和我国有色金属协会的月度数据来看，2012 年1‐9 月期间，国际月锌精矿过剩平
均约10 万吨，即Brunswick 如期在2013 年3 月关闭，且国外计划开建/扩建项目不能及时上
线，精矿供应过剩敞口仍大于精矿供应的下降量。同时也意味着作为锌产业链的主要瓶颈不
会出现结构性短缺，锌价也难在2013年发生结构性和长期趋势性的上涨。而由2013 年的全球
锌消费将平稳增长。
   三、锌供给端减少 过剩暂缓
   国际锌过剩减少 国际铅锌研究小组数据显示，2012年全年全球精炼锌供应过剩26.5万
吨，过剩情况好于2011年过剩35.3万吨，但仍高于年初预期的24.9万吨。消费方面来看，
2012年全球精炼锌消费达1239.5万吨，较2011年的1275.4万吨下降35.9万吨，需求萎靡不
改；而从供给来看，2012年全球精炼锌总产量为1266.0万吨，2011年为1312.0万吨，下滑46
万吨，供应下滑明显快于消费的下滑，所以过剩数据显示向好。但实际来看2012年锌过剩缓
解仍表现为实际供应的减少，主要受累于国内外锌价低迷，部分冶炼厂低开工率限制锌的产
出。特别是中国锌产量的下滑，在很大程度上加剧了国际精炼锌的产出。
   
   
   中国锌产量回升 据国家统计局数据显示，中国12月锌产量为48.1万吨，同比减少5.6%，
环比增加6.2%。2012年1-12月总产量为484.5万吨，较2011年总产量526.1万吨相比减少41.6
万吨，减少幅度为7.9%。为1983年来首次下滑。综合全年来看，12月份精炼锌产量创2012年
新高，而开工率上升是精炼锌产量创新高的主要原因。据相关研究机构统计显示，12月锌冶
炼企业开工率近80%，创2012年内新高。我们认为，冶炼企业开工率的回升一方面是受锌价12
月维持相对高位、收储锌锭的后续刺激、大型冶炼厂的检修完毕等因素促使，另一方面12月
份锌精矿的加工费有所上升、锌精矿原料较充足也刺激了冶炼厂开工的热情。后期来看，随
着1-2月锌价继续上涨，冶炼企业盈利状况较佳，减产可能性降低，因此未来精炼锌产能有进
一步回升可能，至少2013年精炼锌生产状况将明显好于2012年。据smm调研显示，1月国内冶
炼厂开工率小幅下滑。主要是个别企业在此期间例行检修，导致产量下滑，但多数企业均维
持去年12月份的较高生产能力。因此市场供给整体维持稳定，而伴随12月及1月锌价连续上
涨，同时矿山大力上调加工费刺激冶炼厂买兴，冶炼厂盈利状况大为改观，走出亏损境地，
保证其正常生产情绪。随着1月国内锌收储交储完成，而锌价也未有明显上移空间，及农历春
节适逢2月，因此开工率恐将有小幅下降，但国内平均品位的国产锌精矿矿TC普遍上涨，而进
口锌精矿TC短期亦推升至125-130美元/吨区间，矿商持续让利进一步提振了冶炼厂的生产热
情。锌产量下滑将受到抑制，录得同比正增长有望实现。但总体大幅增加仍需要行情的进一
步配合，目前仍以平稳为主。
   
   进口同比正增长持续 宽松不改 2013年1月精炼锌进口量为50093吨，进口国仍集中于澳
大利亚和哈萨克斯坦，其中澳大利亚进口量同比增加58.34%。进口锌仍保持可观同比增长，
而精炼锌产量仍存增长空间，但整体供应仍较为宽裕，供过于求格局将继续，去库存难度仍
较大。
   四、锌消费：小旺季值得期待 
   镀锌对锌需求增长格局不改 镀锌业是锌的最大消费领域，镀锌钢板、压铸部件主要应用
于汽车业和建筑业，镀锌领域用锌占国内全部用锌的约为36%，仍低于国际水平。2012年12月
镀锌板产量为316.52万吨，同比增速为11.86%，高于同期的增速7.10%。数据显示，锌下游开
工率持续回升，并连续三月实现环比增加，从多方了解来看，2月适逢春节，下游镀锌企业集
中停产检修增加，很大程度上影响镀锌板产量增速，而随着农历春节结束，下游复产将明显
增加，而在锌价低位时，镀锌企业备库需求将再度激发。3-5月份是锌下游需求的传统旺季，
锌市相应表现乐观。从市场了解到的情况来看，多数锌企对3月锌消费持乐观态度。
   
   五、消费预期回升 锌底部显现
   基本来看，国际精炼锌产出下滑致锌供应过剩获改善，消费下滑格局不变。从历史上来
看，锌价的上涨更多的依赖于需求的实质性改善，单方面从供给端施压，很难促其发生根本
性的趋势上涨。
   矿山进入投资周期中的产出期，而矿山相对于中下游丰厚的盈利刺激下，产能扩张之势
不改，但矿下游冶炼厂则持续亏损，投产积极性大打折扣，因此矿山先于冶炼投产致国内外
锌矿供应由紧转松，国内及国内锌矿供应步入宽松向过剩转化格局，我们始终认为矿山让利
时代或到来，2013年整体来看冶炼厂盈利较2012年有所改善，相应产出也会有所增加；下游
镀锌业的发展仍维持平稳增长态势，锌消费的主要行业房地产、汽车、家电则是喜忧参半，
更多期待政策的支撑和后期对于城镇化的解读，短期仍以结构性机会为主，目前价格走势仍
集中于成本两端波动。
   综合以上，在成本支撑及消费向好预期下，我们持锌价区间震荡，底部逐渐抬升观点不
变，预计3月沪锌主力或于15000-16200元/吨核心区间波动，伦锌或在2000-2250元/吨核心区
间运行。