缺乏流动性 沪铅跌势难改

LME铅锌价差自去年6月低谷时负值以来连续增加，当前
铅锌价差约200元/吨。由于铅价基本面仍显著好于锌，铅需求面面临较大想象空间，电动车
增速预计达每年平均15%，保有量更换需求对精铅价格支撑稳定，而锌则面临着房地产市场遭
受打压的风险，因此预计LME铅锌价差将进一步走高。 

   春节前锌价强势上扬已过度反映基本面好转 
   
   1月中旬，中国四季度GDP数据的进一步走好、美房地产等其他数据良好、欧元区问题的
暂作缓和、以及对中国春节后需求复苏的预期，金属在小幅回撤后再度上扬。锌市由于对中
国房地产复苏的积极预期，迅速走高，由1966美元/吨低点上行至春节期间的2230美元/吨，
涨幅达13%，而同期铅、铜、铝的涨幅分别为10%、5%及7%。这也使得铅锌价差迅速从300美
元/吨降至200美元/吨。
   
   节后由于对美提前退出QE的担忧、中国国五条、欧元区数据的低迷、美国自动减赤等，
市场再度急剧下挫，其中铜、铝、铅已跌破1月中旬低点，锌由于节前涨幅过高，仍位于前期
低点上方，美国减赤启动后，伦锌加速下挫。除之前跌幅较小因素外，最主要的因素是因为
其基本面疲弱。基本面中，房地产调控无疑是最大的打击。2月20日提出的国五条，仅9天
后，3月1日，再推出国务院办公厅关于继续做好房地产市场调控工作的通知，通知含三条严
厉措施，限购进一步升级和明确；二手房的个税，由交易总额的1-2%，从严按差额的20%征
收；少数高房价城市，提高二套住房贷款的首付款比例和贷款利率。此次新政在市场意料之
外，令房地产陷入尴尬境地，房地产行业后市再难言乐观。

   此外，国际铅锌研究小组数据显示，2012年全球精炼锌过剩量为26.5万吨，低于2011年
的35.3万吨，但已连续6年供应过剩。且LME和SHFE两市库存达150万吨，仍为历史高位，再加
上生产商、采购商和批发商库存，预计总库存逾200万吨，供给过剩局面依然严峻。去年12月
镀锌开工环比大幅回落7个点至72.5%，1月开工率虽有提高，但依然为近12个月低点，同时也
低于往年春节前一个月的开工率，氧化锌开工率同样下滑，仅压铸锌合金开工增长。可见，
锌市基本面压力不小，短期难言乐观。
   
   铅剩余减少，需求复苏预期强
   
   国际铅锌研究小组数据显示2012年全球精炼铅供应过剩量为6.4万吨，低于2011年的15.6
万吨。2012年我国累计产精铅464.57万吨，与2011年的464.77万吨基本持平，供应并不充
足。
   
   需求方面，2012年中国1-12月累计产量17486万千伏安，同比增长27.35%，累计出口
15323万只，同比增加14.28%。大幅增长的蓄电池产量背后，除了汽车行业的稳定复苏之外，
电动自行车的需求增长占了25%以上。电动自行车蓄电池寿命短，1-2年需更换一个，不断扩
张的电动车数量及保有量需求将进一步推升蓄电池需求。去年蓄电池企业产能利用率始终位
于70%上方，精铅库存得到有效消耗。因此，如果需求进一步好转，首先将促发精铅的补库需
求。
   
   国外基本面亦有明显改观，主要源于美国汽车行业的迅速复苏以及废料短缺，现货升水
高企。1月份精铅出口较以往大幅增长。虽然出口面临高关税，但当前国外向中国进口精铅支
付高关税成本后依然较西方仓库支付高升水更加有利。此外LME美洲库存及亚洲库存的减少也
体现出需求增长。
   
   基本面差异推升LME铅锌价差进一步扩大
   
   目前，铅与锌相比，铅的基本面优于锌，且铅后市面临更大的想象空间，电动车增速预
计达每年平均15%，保有量更换需求对精铅支撑稳定，而锌则面临着房地产打压的风险。预计
LME铅锌价差将进一步放大，当前LME铅锌价差约220美元/吨上下，价差有望再次逼近1月初
300美元/吨的高位。SHFE由于铅期货缺乏流动性，铅价难以上行，沪市铅弱锌强格局有待持
续。