供应面PK宏观面 铜价下跌风险犹存

当铜价如今年2月份再次冲上8000美元/吨后，10月份伦
铜的K线图表并没有出现像上半年一般长达两个月的高位横盘，而是选择展开一轮锯齿形下
挫。目前，伦铜三月期合约回落至半年线（120日均线）附近，与此同时铜价位于高位时LME
CASH对三月期也未能出现3-5月份一般的近月端高升水格局。
   
   垂直价格波动形态的不同与水平价格结构的改变是否意味着铜基本面再次发生重要变
化。如果发生，变化的细节来自于何方并且是否具有可持续性。 
    
   宏观面：中美经济数据走好
   
   中国10月官方PMI在经历了连续4个月的下滑之后，连续两个月反弹之后达到50.2%，重
新回到了扩张与收缩的临界点之上，较上月上升0.4个百分点。所有分项中，新订单指数为
50.4%，比上月上升0.6个百分点，是今年5月以来首次回升至临界点以上，表明制造业订货
量由降转升。
   
   美国方面，上周首次申请失业救济人数降幅大于预期 ，10月消费者信心指数创08年2月
以来最高, 10月份制造业PMI也升至51.7。
   
   
   中美经济数据的走好在市场氛围层面，将给与期铜价格予以反弹因素。
   
   依然寂静的需求端
   
   10月国内精铜现货升水依然低迷，大部分时间维持在-100元/吨下方，来自于贸易商的
反馈表示当前现货市场走货量低迷，运转并不通畅。
   
   而来自于国外研究机构的信息指出，欧洲与美国地区的精铜贸易升水9月份继续在低位
徘徊或者下滑。难以呈现乐观的回答。
   
        
   然而以多个行业为代表（例如房地产）的中国精铜市场消费增速放缓自今年年初以来就
已然呈现，尽管以基建投资为代表政府投资行为目前对于整个现货的拉动作用尚未在市场中
有所体现，但需求端已然难以在当下成为基本面上导致价格再下台阶的主要动因。
   
   铜精矿：还需关注冶炼环节
   
   进入2季度以来全球铜精矿产量环比增速加快，尤其是国外矿山逐步摆脱天气以及罢工
因素影响走向生产正常化的轨道。尽管品位下降依然是影响现有铜矿产量的负面因素，但是
从我们所追踪的包括FREEPORT、BHP以及RIO TINTO在内的国外矿企三季度产量来看，依然呈
现出产量同比下降幅度减少或者同比上涨幅度加快的格局：
   
   而从实际进口数据观察，今年前7月废铜进口量为265.36万吨，去年同期则为262.9万
吨，并没有因为上半年精铜大多数时期处于进口亏损状态而下降，据此推测当前国内实际废
铜库存可能并不紧缺。    
   此外有消息称2012年LME年会期间，来自于中国的冶炼商希望2013年铜精矿进口长单
TCRC上涨幅度达到25%，最终数值大概在80/8之间。倘若根据30%的品位，96.5%的回收率进
行计算，则对应冶炼加工费在2800元/吨附近，这将使铜冶炼环节获得更多盈利。
   
   值得注意的是，以中国地区为代表的铜冶炼产能近年扩张步伐并不慢。根据不完全统
计，进入2012年以来中国市场已经达产或者正在建设未来达产的新增铜冶炼产能总计145万
吨。

   倘若以有色金属工业协会公布的2011年国内精铜产量548.22万吨为计算口径，则在当前
可以预见的国内精铜冶炼产能将增加至少：
   145 / 548.22 = 26.4%
   
   冶炼产能的逐步扩张意味着新增铜精矿产量转化为精铜将不存在障碍（尽管部分冶炼产
能将以废杂铜作为原料，而不是铜精矿），而这最终将把铜精矿产量增加的压力传导至精铜
市场。LME周我们同时参加了DASH2012 Commodity Week，有与会嘉宾指出历史上任何一次的
大宗商品牛市都是在价格大幅上涨后导致的供应增加中结束。
   废杂铜：支撑铜价的关键因素
   
   废杂铜方面，倘若以7.6%的税点计算广东部分地区废铜精铜价差当前处于1100元/吨附
近，因此废铜对于精铜需求的替代作用当前依然存在。
       
   当价格下行时，以废铜精铜价差为代表的价格结构可以衡量关内废铜的供应量的变化。
除此之外站在冶炼商的角度观察，在价格下行往往出现废杂铜采购加工费屡次下调抑或调降
冶炼废铜的卡尔多炉品位差扣减标准，即通过降低废铜的采购标准缓解自身废铜采购所面临
的困境。而倘若市场继续恶化废铜精铜价格出现倒挂，则可能导致冶炼厂关停废铜冶炼环
节，从而迫使该部分产能暂时退出市场。
   
   
   值得注意的是微观经济学同时指出，供给量的变动与供给的变动区别在于“沿着供给曲
线移动”还是“供给曲线位置的移动”。价格下行时废杂铜供应商的惜售行为导致的供给量
下降，并不意味着废杂铜社会库存的稀缺。但是尽管伴随着价格反弹废铜精铜价差很可能将
再次拉大，但这已经不妨碍价格下行时该市场供应的收紧对于精铜价格起到的支撑作用。
   
   库存与期限结构：什么是大概率
   尽管扣减掉注销仓单之后LME低水平的可获得库存始终给近月端曲线结构带来BACK压
力，但是近来如下变化可能给予未来LME库存以上涨压力：
   
    
   1. LME年会期间有信息称明年发往中国的精铜长单升水将出现下降，这将很有可能伴随
着中国精铜长单采购量的下滑，从而迫使部分精铜转移至非中国地区，近来美国新奥尔良仓
库以及比利时安特卫普仓库纷纷出现入库。
   2. 7月1日中国市场铜精矿进料加工政策出口应纳税额计算方式出现改变，这将方便冶
炼商在更高的比价区间进行出口，从而有利于精铜从中国流出的反向库存转移。
   
   此外市场传言中国保税区精铜库存或高达70万吨，持续的近月端高升水也将迫使该部分
库存在充分考虑调期、运输等成本之后做出继续持有抑或交割的选择，因此成为LME市场的
潜在供应。
   
   综上所述在上述诸因素作用下，日后LME库存面临上涨以及近月端期限结构保持平稳甚
至贴水，将可能是大概率事件。
   
   宏观面：中美经济数据走好
   
   中国10月官方PMI在经历了连续4个月的下滑之后，连续两个月反弹之后达到50.2%，重
新回到了扩张与收缩的临界点之上，较上月上升0.4个百分点。所有分项中，新订单指数为
50.4%，比上月上升0.6个百分点，是今年5月以来首次回升至临界点以上，表明制造业订货
量由降转升。
   
   美国方面，上周首次申请失业救济人数降幅大于预期 ，10月消费者信心指数创08年2月
以来最高, 10月份制造业PMI也升至51.7。
   
   中美经济数据的走好在市场氛围层面，将给与期铜价格予以反弹因素。
   
   
   供应存压力，多头介入点如何寻找
   
   从技术面角度观察，铜价从8422美元/吨的高位回落后当前未有呈现明显筑底形态，同
时中短期均线下穿年线（250日），空头氛围仍然明显。
   
   由于基建投资和潜在的房地产投资回暖对于铜消费的积极作用可能仍然需要假以时日，
因此11月铜价受到需求端增长而出现大幅度上摆的风险较小。
   
   然而以废铜市场为代表的原料供应将继续成为铜价下行过程中主要支撑因素，力度可以
通过废铜精铜价差观察，二者价差缩小甚至倒挂之际仍然是多头着重关注的介入点。