宏观经济VS供需疲软 铜价将振荡下跌

从最近的两周时间来看,国内外的铜价在经过前期的大
幅回调触底之后呈现出了短期“U型”反弹的迹象,究其原因主要是市场对于中美欧三大经济
体经济前景的乐观期望推动所致，但我们在对近期的宏观经济数据及供需基本面进行深入研
究后发现，支持铜价继续上涨的动能并不稳固，我们认为，铜价在经过短暂的反弹之后将继
续呈震荡下行之势。
   一、 三大经济体经济前景并未好转
   从近期全球的经济形势来看，特别是最近两周以来的形势，我们发现，原本就疲弱的经
济环境在受到政治因素的影响之后，除了波动加剧之外，并未改变其原本疲软的态势，反而
令市场对经济前景预期更加不容乐观，特别是欧美的经济前景。
   从近期国内的一系列经济指标综合来看，中国经济仍存在进一步回落的风险，经济下行
压力较大，虽短期之内经济确有企稳的迹象，但在欧美经济仍处疲弱态势，特别是在欧元区
经济有可能出现第二轮衰退的风险下，中国经济无法独善其身。
   周四汇丰公布，11月汇丰中国制造业PMI预览值50.4，创13个月新高，也是13个月以来
首次重回荣枯线上方，10月终值为49.5；11月汇丰中国制造业PMI新订单指数预览值51.3，
创2011年10月份以来新高，表明经济复苏势头年底仍在持续，但我们认为，在当前经济形势
下，特别是在全球经济增长依然脆弱的情况下，实际值将比当前的预期值低且仍将低于50的
荣枯分水岭之下。   
从近期欧美所公布的一系列经济数据来看，欧美经济在受到了欧央行OMT计划与美联储QE3刺
激之后重返疲弱态势，经济前景一片黯淡，特别是穆迪下调了法国的信用评级之后使得欧元
区经济复苏的前景更为堪忧，而欧央行的OMT计划和美联储的QE3只在短期之内提振了欧美疲
软的经济，并未从根源上解决欧美经济疲弱的根本原因，属于治标不治本的短视行为。
   周四公布数据显示,欧元区11月制造业PMI初值为46.2,创今年3月以来的新高,较10月回
升了0.8个点,但仍处于荣枯分水岭的下方,虽然初值较上月回升了0.8个点,但我们认为,在当
前经济形势状态下,11月的制造业PMI终值乐观的来看将比10月略高0.2-0.5个点,最差的预估
将出现回落之势；分国家来看，虽然德国11月制造业PMI初值升至两个月以来的高点46.8，
比10月略高0.8个点，而法国则升至3个月以来的高点－44.7，比10月回升了1个点，但我们
对其终值均不抱乐观看法。与此同时,欧元区11月服务业PMI初值为45.7，创09年7月以来的
最低且比10月回落0.3个点，显示出其进一步恶化之势，而根据当前的欧盟经济形势来判
断，其终值将比初值略降0.2－0.5个点；分国家来看，德国11月服务业PMI初值降至09年6月
以来的最低－48，较10月回落0.4个点，而法国则升至三个月以来的高点－46.1，较10月回
升了1.5个点,但我们认为，根据当前欧元区经济的现状来看，德法两国的服务业PMI指数实
际值均将较预期所有所回落。
二、 供需持续疲软 隐性库存大幅上升
   从今年年初以来，全球铜的供需疲软之势一直没有得到有效的改善，受全球经济前景堪
忧的影响，全球铜的下游消费需求持续疲软，订单减缓之势较为显著，这除了从中美欧三大
经济体的房地产市场得到佐证之外，亦可以从智利铜业委员会下调2013年铜价预期、智利国
家铜业公司下调2013年发往日本、韩国的铜升水、花旗银行报告显示明年全球铜库存过剩情
况将加剧等信息中得到印证。
   除此之外，力拓集团将在蒙古南部建世界最大的铜矿将加剧全球铜供需过剩的状况，而
全球三大交易所库存及国内社会隐性库存的回升亦验证了当前全球需求的疲软态势，从当前
上期所、COMEX与LME三大交易所铜库存量的变化趋势来看，回升之势仍在持续，预计到年
底，三大交易所的铜库存量将进一步分别回升至30万吨、7.5万短吨与35万吨。
对于国内的社隐性库存量，据我们所了解存放于上海保税区的铜库存虽今年年中之时一度有
所回落，但目前其库存容量已回升至75－80万吨，且仍有不断增加的势头；而根据我们对部
分上市公司已公开的三季度企业报表中相关数据的推算，我们认为截止三季度，国内上游铜
冶炼企业的库存容量在40－45万吨左右，与此同时我们通过对中现货市场的走访了解当前国
内在中间贸易商手中库存在50－65万吨左右，而下游企业的库存当前保守估计仍有近10－12
万吨左右，由此来看，当前中国铜的总库存量将在180－200万吨左右，库存的回升特别是近
期国内显性库存与隐性库存的大幅回升表明，在当前铜价震荡回落的态势中，企业的需求并
未出现好转，反而因为经济前景而出现了恶化之势。
   三、 操作建议
   在当前全球经济整体形势仍处于疲弱态势之际，铜价宜空不宜多，与此同时在全球需求
持续疲软、库存持续增加的情况下，铜价将维持其中长期的震荡下行之势，处于宜跌难涨的
状况，通过对后期走势的拟合,我们认为当前铜价继续反弹的空间已经不大，因此在操作
上，铜价可以保持中长线的空单操作思路，在其短线反弹或回升之际可少量适当逢高加空。