锌价 重心将逐步下移

近期，锌价表现强势，主要是因为持续走低的加工费以及锌矿供应仍显紧张，但是全球基建投资或不及预期，中国房地产进入调整周期，不利于锌市消费增长。同时，锌矿供应逐步增长，嘉能可重启前期关停矿山的概率较大，我们认为，锌矿供应短缺大戏即将落幕，锌价中期上涨存疑，重心将逐步下移。

镀锌板消费增速不及产量增速

目前来看，下游库存在逐步累积。根据中国钢铁工业协会数据，2016年，全国镀锌板产量为2091.33万吨，同比增加13.55%。2016年全国镀锌板销量为1971.39万吨，同比增加6.64%。镀锌板消费增速不及产量增速，导致库存回升较多。开工率下滑同样明显，1月国内镀锌板卷企业平均产能利用率为65.81%，环比下降6.9%，同比下降15.09%。除了春节因素导致多数工厂相对停工，工厂订单相对不足也是重要原因。后期若终端需求不及预期，库存偏高势必导致市场对精锌需求下滑。此外，汽车消费税也从2017年开始优惠力度减少，后期汽车消费增速势必会受到影响。预计2017年镀锌和汽车消费用锌将不及2016年，消费需求存在隐忧。

嘉能可财务状况向好， 复产是大概率事件

嘉能可2016 年度财务数据显示，公司盈利增幅高达48%；净债务155 亿美元大幅减少 40%。财务数据改善加大了嘉能可前期关停矿山的复产的可能性，而嘉能可复产将影响市场的做多信心。

国际铅锌研究小组最新公布的数据显示，虽然2016全年全球锌市短缺28.6万吨，但2016年12月全球锌市供需平衡，11月修正为短缺4.54万吨，全球锌市供应短缺已经得到实质性的改善。国内方面，2016年锌产量为627.3万吨，同比增长2%，12月中国锌产量为53.5万吨，同比增长10.3%，虽然全年增速偏低，但是12月增速明显加快。由于国内矿山集中度较低，中小矿居多，在锌价高企带给锌矿企业高额利润的同时，国内锌矿企业也在积极增产和复产。若环保整治放松，国内矿供应将会大幅增加。国内外联合增产，可以预见锌矿供应短缺会大幅改善。

加工费偏低，但冶炼利润已大幅改善

根据SMM数据，近期，除陕西地区加工费小幅下调外，国内其他主要地区锌矿加工费基本维持平稳，目前国内锌矿加工费主流报价集中于3500—4000元/吨，维持稳定。从加工费历年走势来看，年初一般处于偏低位置，主要是北方矿山会因为冬季天气偏冷产出减少，春节长假也会影响矿山供应，而大部分冶炼厂仍然维持正常生产，短周期的供需错配会导致加工费偏低。后期随着矿供应偏紧格局改善后，预计加工费将逐步回升。

当前冶炼厂利润尚可，实际加工利润已经得到改善，仍有充足动力生产。加工费变动周期一般为2年左右，本轮加工费见顶于2015年年中，从周期来看，当前加工费或处于见底周期。

总体来看，当前锌价已经充分反映了锌矿供应偏紧的预期，价格偏高刺激矿山复产，锌矿供应紧张程度或缓解，对锌价的支撑作用将逐步弱化。若后期消费需求不及预期，嘉能可重启前期关停矿山，将极大地冲击市场的做多情绪。从技术面来看，锌价在23500—24500元/吨区间的压力较大，目前处于三角形整理，MACD指标背离，后市向下选择方向的概率较大。建议产业积极布局卖出保值，提防价格回落风险。做空的主要风险来自矿山安检趋严，货币刺激超预期导致商品价格继续大涨。