铜：政策引导，短线弱势上涨

新年以来，以铜为首的有色产业受到人民币贬值及行业抱团自救因素影响，价格整体延续“内强外弱”特点，短期沪期铜在供应收缩预期下存在反弹需求，但全
球金融市场延续动荡，大宗商品经历苦痛挣扎，建议投资者抓大放小，关注政策变化及行业重整力度，建议保值客户优先锁定利润，投机客户以反弹沽空为主。 
    
   1、行业重整，供需尚待平衡 
   从周期角度来看，大宗工业品结束“黄金十年”后正处于熊市中期，重工业供应弹性较小、需求弹性相对较强的特点，使得行业产能增长难迅速掉头，而下游消费增长陷入萎靡，有色金属供大于
求和企业微利已成 “新常态”。 
   当前以铜为代表的有色价格走势受到金融属性褪色和商品属性的双重制约，产业链承压令大型矿企纷纷陷入财务状况恶化的泥沼，加上股票债券市场的不稳定因素向商品市场外溢，迫使有色企业
在去产能、去杠杆和现金流恶化和财务成本高企之间挣扎，以铜为首的有色产业供应端被迫降速，但需求难见明显起色，2016年铜产业供需料将经历新一轮艰难重整。  
   事实上，大熊市下不乏阶段性反弹行情，行业动态供需在价格变化后的“再平衡”，以及市场利空被透支后空头离场，往往推动商品价格的在年内展开超跌反弹的修复行情。然而，目前国内铜市
供应压力略有减轻，但更关键的需求实质性改善及金融属性回归仍未见踪影，且近期国内有色金属持仓持续增加，资金和市场情绪变化放大了行情波动的速度和幅度。 
   从全球供需格局来看，根据国际铜研究小组预估，2016年全球铜矿产能增幅为4.2%，而精炼产量增幅在2.3%左右，预计2016年全球铜精矿过剩增速在3%-4%左右，从铜精矿加工费来看，尽管2016
长单加工费水平略低于2015年，但加工费足够完全覆盖国内铜冶炼商的完全成本，预计冶炼上在有利可图之余缺乏大规模减产的动力，而矿山产能由于前期投入高、投资周期长，难以在短期内实现产
能增速迅速掉头，2016年铜精矿料维持宽松格局。 
    
   2、动荡难安，金融市场变局 
   从全球宏观来看，美联储宣布加息周期的开启对大宗商品中长线构成利空制约，并可能对亚洲及拉美地区新兴市场构成冲击，近年来美国经济前景良好一枝独秀，而全球其他主要经济体经济增速
相形见拙，各国主要央行抛售资产的倾向对金融市场构成“紧缩效应”，流动性危机和资产价格重估已开始出现，亚太及拉美地区等新兴市场面临经济低迷、货币贬值、资本外流等多重问题考验，特
别是资源性国家因大宗商品价格低迷而陷入深深困境。 
   从加息路径来看，美联储对未来利率路径预期“点阵图”显示，美联储多数官员预期2016年底利率可能达到1.375%，而多数金融机构也认为美联储2016年加息可能将至少三次。而从资本角度来
看，受制于资金逐利及监管加强影响，近年来国际资本纷纷撤离大宗商品市场，而信用风险的抬头也令银行业对有色融资贸易加强管制,金融属性的下滑使得有色价格抗跌性削弱，考虑到全球宏观经
整体不乐观，大宗商品信用风险增加，“铜博士”在金融和商品双重属性压力下难有太好表现。 
   从信用风险来看，伴随大宗商品金融属性逐步淡化，有色产业在“产能过剩”、“连年亏损”、“流动性衰竭”的背景下信用风险的提升，加上金融市场投资者的风险偏好降低，更促使有色等风
险资产遭遇更强卖压，进一步促使类似嘉能可流动性危机的“重磅炸弹”威胁市场。目前国内无论是短融、中票、企业债还是公司债，均已有实质性违约案例发生，其中建材、有色、机械等重工业已
成为市场信用风险的高发重灾区，而中国有色行业在政策定向发力中处于“画饼不充饥、望梅不止渴”的尴尬境地，有色企业在去产能、去杠杆和现金流恶化和财务成本高企之间挣扎，2016年有色企
业信用风险的威胁将进一步加大。 
   从国内环境来看，当前我国经济的内生动力不足，习大大的“供给侧改革”与央行货币政策报告中关于“不能过度放水，妨碍市场的有效出清”的措辞相呼应，使得传统实体行业在政策定向发力
中正处于“画饼不充饥、望梅不止渴”的悲观境地。有色金属行业景气度持续下滑，且金融属性褪色之下社会库存流出压力加大，而房地产新工开工增长受限，电线电缆的铜需求“外强中干”，其他
终端消费行业也缺乏亮点，预计行业洗牌将更趋激烈。 
        
   3、多空博弈，反弹沽空为主  
   从期货来看， 2016年国内有色期货板块对资金仍具有吸引力，多空博弈的背后是“资金-现货”两方对后市的分歧，当前做空资金发力的主线逻辑不改——商品熊市周期、现货供大于
求、隐形库存流出等悲观现实逐步消化，而多头信心主要来自宏观环境好转、国储等政策性刺激、产能清出等预期，考虑到全球精炼铜表观库存较低，而国储收铜将构成短期强刺激，但随着
铜融资业务的萎缩及整体产能供大于求的形势，铜市未来更多隐形库存流出的风险将威胁铜价。 
   值得注意的是，考虑到当前多数投机空头缺乏控制现货货源能力，往往只能通过空头回补的方式来获利离场，因此有色品种经历大幅深跌后出现超跌反弹。然而，考虑到大宗工业品仍处
于宏观金融环境不稳、供需整体疲软及信用风险加大的悲观大环境中，预计熊市周期下铜价偏弱态势难逆转，反弹仅视为阶段性修正行情，关注政策性变化及行业重整力度，建议保值客户优
先锁定利润,投机客户春节后谨慎观望为宜。 
    
   整体来看，考虑到大宗工业品仍处于宏观金融环境不稳、供需整体疲软及信用风险加大的大环境中，铜市在熊市周期中承压寻底，行业重整和产能清出动作将托市，但反弹行情多为阶段
性修正，2016年铜价料延续震荡下行走势，但人民币贬值趋势或推高比价，LME铜低点或在3500美元/吨附近，对应于沪期铜年度低点可能在28000元/吨附近，而上方强阻力或分别在5500美
元/吨及44000元/吨附近，建议投资者抓大放小，关注政策变化及行业重整力度，建议保值客户优先锁定利润，投机客户以反弹沽空为主。 
    
   作者简介：顾冯达，2010年进入国信期货研发部从事金属品种研究，对金属市场尤其是铜、锌市场有较深入的了解。擅长结合宏观经济形势判断与商品自身运行特点来把握品种走势的大
方向，本着专业、务实的态度进行分析，为客户提供相关金属方面的投资、套保、套利方案及中肯建议。