跨品种套利：基本面明显分化 可延续买锌抛铝操作

由于锌与铝在宏观和微观的影响因素方面具有较强的相似性，因此两者价格体现出较强的相关性，不过近几年来尤其是自2012年开始，随着基本金属商品属性
的增强，锌铝供需基本面出现明显的分化，锌铝走势亦随之分化，即期锌相对期铝呈现抗跌但不滞涨的走势。而从目前两者的金融属性和商品属性分析来看，锌强铝弱的趋势有望延续，因此仍可
延续买锌抛铝的操作思路。
   
   建仓理由：
   
   今年一季度来，全球经济增长相对惨淡，其中中国一季度的GDP同比仅增长7%，创下6年来的新低，同时制造业PMI指数亦跌至50之下。不过在一系列经济指标传达出经济下行加剧的同时，全球
宽松的货币政策不断加码，全球主要经济体（除美国外）陆续推出宽松的货币政策，其中欧元区就于3月份先行开启欧版QE，并持续至2016年，同时中国央行年内已先后两次降准，一次降息，这意
味着全球开启新一轮的货币宽松大潮。因货币政策的效果显现需要一定的时间，因此多个机构预估在二季度末三季度初全球经济增速将逐步反弹，同样中国主导的“一带一路”的重要发展战略将
助推经济增长和结构调整，将大幅改善中国乃至全球的经济预期，其中摩根大通就预计今年第二季度全球经济增速将反弹至3%，第三季度将进一步升至3.3%。此外，全球货币流动性十分宽松也在
一定程度上引发市场对美联储加息时点延缓的预期。而且就美国本身的经济基本面而言，3月公布的多项经济指标喜忧参半，亦加强了美联储延后加息的预期，预计有望由6月延后至9月或12月，美
联储最近一次的议息会议定在4月末，届时美元指数或将进一步承压回落。受国内政策及铝市供应严重过剩的制约，期铝尤其是沪铝的金融属性不及期锌，因此全球宏观经济基本面的逐步改善对期
锌的刺激作用将明显强于期铝。
   
   供需方面
   
   因全球第三大澳洲世纪锌矿关闭，中国政府出于环保考虑，加大对锌铅矿山的管理及中国锌市的冶炼瓶颈一直存在，使得今年锌市仍面临供应端收缩的风险，从而令市场预期锌市仍将维持供
应短缺格局，这将给以锌价上涨动力，而铝市则因全球主要是中国铝供应十分充足，令市场预期铝市仍将维持供应过剩格局。今年3月中国电解铝和氧化铝产量分别高达256万吨，480万吨，均创下
历史新高水平。此外，在需求方面，需要重点关注的是今年来随着LME铝库存的不断下滑，目前已减至387万吨，创下2009年5月来新低，暗示融资铝仓单被不断释放而流入市场，同时由于中国自去
年开始，铝出口量不断增加，从而导致欧美铝升水屡创历史新低，其中欧洲铝升水率先下滑，现跌至250-290美元/吨，创下17个月低点，同时美国中西部地区铝升水已跌至17.5-19美分/磅，创九
个月来新低。锌铝一强一弱的供需基本面则是锌铝价格有望持续扩大的重要基础。
   
   成本方面
   
   从锌和铝冶炼成本的构成来看，可以得知电力成本在电解铝的冶炼成本中的比重更大，高达约40%，其次是氧化铝成本约占40%。而电力成本自2014年以来大幅下降，一是因新建产能基本配套
自备电，行业自备电比例明显提升，二是新建产能集中于发电成本低的西北地区，三是新上产能技术较先进，耗电更低，四是高耗能落后产能持续退出。同时从今年4月20起，发改委就将全国工商
业用电价格下调0.018元/千瓦时，以吨铝耗电13650度为例，理论上可以降低电解铝冶炼成本245元/吨，相应的吨锌耗电约3700吨，则理论上可以降低精炼锌冶炼成本66.6元/吨
   
   价差分析
   
   下图为2007年4月沪锌上市以来，锌铝的价差走势图，由图可知，目前沪锌1507和沪铝1507的价差约为3330，回到今年年初来的高点，但其历史高点为2007年5月10日创下的14070。即便将时间
点拉近一点来看，两者的价差亦在2010年1月4日创下4690的高点。
   
   基于以上分析及“强者恒强，弱者恒弱“的套利原理，笔者认为锌铝价差仍有进一步上行的空间，可在价差回调之际逐步建立多单。    2、操作策略建议（以100万为例）
   
   1）、建仓对象及方向：买沪锌1507合约卖沪铝1507合约
   
   2）、交易周期：4月-7月（若未达到预期盈利，可适当延长交易时间）
   
   3）、建仓手数：由于两者价格比逐步扩大，且铝的波动幅度不及锌，采用1:1.04的比例进行建仓即50手沪锌对应52手沪铝。
   
   4）、建仓阶段：
   
   第一次买入：首次建仓比例控制在15%左右，即10手沪锌1507合约，10手沪铝1507合约，建仓价差控制在3200元，因锌的波动幅度较大，可分批建仓，而铝的建仓节奏可加快。
   
   第二次买入：首次建仓完成后，若价差进一步回落至2900点则可加仓一次，再建20手沪锌1507,21手沪铝1507合约，建仓完毕后，价差均价为3000元。
   
   第三次买入：若价差进一步回调至2600点，则可再加仓一次，即20手沪锌1507,21手沪铝1507合约（若此时出现移仓换月，则可把仓位直接建在1508合约上），建仓完毕后，建仓均价为2840
元，若价差进一步回落下滑至2400元，则止损离场，亏损额为设好止损是控制风险的最好办法。
    
 加仓时浮动盈
 第X次买入  建仓价差   建仓手数   下跌点数   持仓均价   亏 
 1 3200 10 0 3200 0
 2 2900 20 200 3000 -15000
 3 2600 20 200 2840 -60000

   
      5）、平仓阶段：
   
    
 平仓点   平仓盈利   收益率 
 4100 315000 31.50%
 4000 290000 29.00%
 3800 240000 24.00%

   
   此次套利方案最大亏损为11万，最小盈利预估为24万，风险收益比为1:2.2。
   
   6）、风险控制：若两者价差达到止损点，需及时止损；同时若国内铝企减产力度加大，铝价反弹力度超过锌，套利交易可适当减仓离场；或全球经济下行压力陡增，美元指数强势反弹，或令
期锌大幅下挫，从而导致价差快速缩窄，套利交易需及时离场。
   
   作者简介：林设，瑞达期货研究院工业品分析师，多年来一直致力于铜铝格走势的研究。曾先后就职于现货和期货工作，有丰富的操盘经验，能很好的进行期现结合的分析和操作。凭借对盘
面的高超把握和对自己的深刻领悟指导客户实现长期稳定的盈利。