春风吹暖 有色冬季或渐去

2月有色金属总体弱势盘整。主要受春节因素影响，现货市场成交偏淡，使得行情波动较为保守。同时前期偏弱的铜表现稳定，伦铜维持在5700美元附近震荡，沪铜月末有所上行，震荡重心从41000点逐步上移至42000点附近。

一季度金属基本面整体迎来转变。首先是整体宏观因素的变化：逐渐偏向明确的宽松信号给有色品种更好的支撑，特别是与宏观经济联系密切的“铜博士”。国内降息之后，货币政策仍有较大宽松空间。另外美元持续走强，人民币贬值预期都会使得国内货币政策趋向宽松，这将继续为有色金属带来较好的托底效果。随着经济增长质量的改善，A股市场继续走牛概率很大。当然，从美林时钟的周期看，经济复苏阶段，股市比商品表现好，我们认为商品先见底再反弹的概率很大，目前有色金属仍然处于一个探底过程中。

从供需面来看，去年12月精炼铜产量83万吨，精炼产能刷新了开工率新高。随着各矿山进入投产高峰期，这种高增长态势或维系到2016年。国际铜研究机构（ICSG）预计，2015年需求增长或只有1.1%，这主要是中国以外的经济体保持着较低增速所致。当然，消费有较大的不确定性，毕竟消化几十万吨的过剩不算难事。如国储收储、某些领域投资消耗增大等，很容易改变供需状况。

而铝从上游供应来看，2月份铝土矿进口仍然受到气候因素的影响，但一方面年前不完全统计数据显示，国内氧化铝供应产量可能创新高，同时国内氧化铝价格维持调降，对铝价的成本有一定下拉效果。就产能投放而言，一季度是新疆以及内蒙古和辽宁新增产能持续投放的时间节点。对于铝价在13000元附近波动的局面而言，这些产能不存在价格敏感因素。因此产能释放节奏仍然较快。就开工率而言，目前电解铝冶炼产能开工率在86.92%，较上月更高。不断反弹的冶炼开工率数据，显示目前铝价的反弹空间不足。

去年12月国内精炼锌产量为53.97万吨，环比小幅下降。供应方面，尽管市场对矿山的供应维持紧张预期，但精矿供应仍然宽裕。不过我们仍然预计，未来供应端表现难以有较大上升幅度，继续维持温和增速。从成本端来考虑，精炼企业由于新年度的环保压力，精炼成本平均上升幅度较大，鉴于目前的低价格状况，出货动力并不足。目前精炼锌现货市场成交偏淡，但未来下游需求有较大可能出现回升，从而拉动现货市场的紧俏程度。下游行业则受到节前因素影响，开工率普遍不足，重点镀锌企业开工率不足6成。同时由于下游企业囤货动力不足，受春节因素影响而偏弱。

从库存方面来看，年后内外盘铜库存纷纷大幅增加。伦铜库存重回2014年年初的高水平，沪铜库存也激增至20万吨。同时到岸铜溢价稳定在较低水平，显示现货铜供应仍处于高压之中。因此，在下游以及整体供需矛盾进一步发展前，不排除铜价有较强的下跌动力。铝库存方面，国内社会库存有一定幅度的增加，交易所库存水平也上升。伦锌库存水平已经持续创出去年以来的新低，同时国内锌库存也在不断下降。因此，在未来随着节后下游开工率的回升，上游炼厂库存有较大概率快速消化，并形成供应紧张局面。

结合宏观因素分析，铜价在下跌后将持续低位运行，或不具备较强的投资价值。从产业角度考虑，下游企业在获得订单支持后，可更多地考虑在低位买入套期保值的机会。总体而言，铜价总体判断偏弱。除电网建设消耗以外，铝的下游消费市场逐步转为淡季运行，同时尽管下游铝合金和型材出货量增长率维持两位数，但主要铝合金品种价格近期不断下降，制约了工业型材对铝价的拉动能力。因此就目前而言，3月份铝价总体偏弱。从目前锌的下游产业的季节性判断，开工率恢复后，锌价继续回升的节奏仍然需要等待。