中信建投：基本面出现分化 铅锌强铝弱延续（年报）

一、2013年行情回顾

　　1、铝行情回顾

　　今 年沪铝(13650, -85.00, -0.62%)整体呈现震荡下行态势，总体运行区间为13970元/吨-15425元/吨，上半年在国内外经济下行、房地产调控“国五条”出台、产能过剩的多重影 响下，沪铝主力合约收盘价跌跌不休，年内最低价跌至13970元/吨，虽然在3月份受国家收储及铝厂减产的影响出现一波反弹，但好景不长，在基本面恶化的 情形下再度重归弱势，7月份开始随着经济的逐步企稳回升，铝价也弱势反弹，随后在美联储退出QE的预期及美债危机等因素的影响下，大幅下挫并创年内新低。 截止12月16日，沪铝主力收盘价为13995元/吨，较去年同期下跌9.2%，较年初下跌9.3%。

　　现货方面，继续受制于供求矛盾及成本线的下移，长江有色市场铝现货均价弱势下行，截止12月16日，全年最高价15060元/吨，最低价14200元/吨，年度均价为14510元/吨，较去年均价下跌1113元/吨，跌幅7.1%。

　　图1：铝价弱势下行

　　数据来源：wind—中信建投期货

　　2、锌行情回顾

　　沪 锌全年先抑后扬，总体运行区间为14280元/吨-16170元/吨，年初跟随经济的下行而高位回落，6月份随着经济的企稳回升，锌价(15190, -85.00, -0.56%)也震荡上行，由于库 存水平下降给现货以支撑，一度形成现货升水格局，截止12月16日，沪锌主力收盘价为15070元/吨，较去年同期下跌3.6%，较年初下跌3.6%。

　　现货方面，截止12月16日，上海金属网0#锌均价全年最高价为15700元/吨，最低价为14330元/吨，全年均价为14893元/吨，较去年均价下跌123元/吨，跌幅0.8%。

　　图2：锌价先抑后扬

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　　3、铅行情回顾

　　今年沪铅重心下移，上半年主要受宏观经济下滑的影响而走弱，下半年在经济企稳、供应短缺及需求增加的影响下稳步回升，截止12月16日，沪铅主力收盘价为14065元/吨，较去年同期下跌7.2%，较年初下跌7.8%。

　　现货方面，截止12月16日，长江有色1#铅均价为13975元/吨，全年最高价为15000元/吨，最低价为13750元/吨，年度均价为14232元/吨，较去年均价下跌7.3%。

　　图3：铅价重心下移

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　　二、宏观要点

　　1、欧元区短期复苏，进程艰难

　　得 益于德国和英国经济的良好表现，欧元区经济今年整体呈现弱势复苏的态势，从制造业PMI来看，自7月份突破50荣枯分水岭后，逐步企稳上行，截止11月 份，欧元区制造业PMI达51.6，创下近两年半新高。同时，经济景气指数也从年初的89.7上升到11月的98.5。欧元区经济虽然复苏明显，但后劲可 能不足。今年三季度欧元区和欧盟的国内生产总值环比分别增长0.1%和0.2%，低于第二季度的0.3%和0.4%，复苏的势头有所减缓，并且10月份欧 元区失业人数为1929.8万人，失业率12.1%，仍然处于历史高位，最近公布的万宝盛华集团就业前景季度调查显示，在这项全球范围的调查中，欧洲是唯 一一个明年料将裁员的地区，就业前景依然

　　悲观。因此，欧元区在前期欧债危机的阴影下缓慢增长，增长的基础并不牢固，明年弱势复苏的态势有望维持。

　　图4：欧元区复苏明显

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　　图5：欧元区失业率居高不下

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　　2、缩减QE影响有限，美国经济继续回升

　　图6：美国经济稳步回升，就业状况明显好转

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　　图7：美国房地产市场持续回暖

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　　今 年美国经济稳步复苏，第三季度GDP增长2.8%，实现连续10个季度增长，截止11月份，制造业PMI升至57.3，创下近两年半新高，同期失业率降至 7%，为5年来最低水平。从房地产市场来看，美国NAHB房地产市场指数已连续6个月位于50以上，11月份为54，表明市场预期总体乐观，同时，美国 10月营建许可月率增长6.2%至103.4万户，创2008年6月以来的最高水平。经济稳步增长的背后是市场对美联储缩减QE以及美国财政悬崖的担忧， 从美联储退出QE将采取的是“相机抉择”来看，通胀和就业水平的好转将弱化宽松政策退出的负面影响，同时维持弱势美元的政策也有利于美国经济的持续复苏， 美联储也不会不顾一切的推动资金回流，另外，美国国会助理当地时间周二(12月10日)晚间表示，国会预算谈判人员达成两年期协议，旨在避免政府1月15 日关门，并确定了直至2015年10月1日的联邦政府支出规模，这也令市场上一大不确定因素得以消除。总体上，美国经济复苏的基础更为牢固，明年持续向好 的局面有望继续保持。

　　3、中国经济重在调结构，经济增长有望平稳运行

　　今年在国家主动调控的影响下，实体经济经历了一个先抑后扬的过程，虽然6月份PMI指数一度跌至荣枯分水岭附近的50.1，但自7月份开始连续5个月回升，经济企稳回升趋势明显。从12月召开的中央经济工作会议 来看，虽然未提及2014年经济增长目标，但从“全面认识持续健康发展和生产总值增长的关系，抓住机遇保持国内生产总值合理增长、推进经济结构调整，努力 实现经济发展质量和效益得到提高又不会带来后遗症的速度”来看，处于“合理边界”的概率较大，同时“经济面临下行压力”的预判也表明当前的回升基础仍有待 加强。与大宗商品价格息息相关的投资需求方面，前11月同比增速19.9%，呈现逐级回落的特点，并且中央经济工作会议也未提及城镇化，投资需求难有大幅 增长。资金方面，虽然明年将继续实施“积极的财政政策和稳健的货币政策”，但首次将“防控债务风险”作为中央经济工作的主要任务之一，将增加地方财政压 力，抑制投资需求的释放，从全年M2增速总体回落的态势也表明资金面难以形成趋势性利好。总体上，在经济增速减缓及流动性偏紧的格局下，对大宗商品价格总 体偏空。

　　图8：中国制造业PMI低位回升

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　　图9：固定资产投资增速回落

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　　图10：M2总体回落

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　　三、行业基本面

　　(一)铝基本面

　　1.国际供需

　　(1)供给压力不减

　　虽然受铝价下滑，利润缩水影响，使得不少铝厂采取减产保价，但由于总体产能较大，减产部分难以抵消新增产量部分，供给压力依然处于高位，据WBMS公布的数据显示，1-9月份全球铝过剩123万吨，呈现逐步上行趋势。

　　图11：全球原铝供给压力不减

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　　图12：LME铝库存处于历史高位

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　　(2)LME铝库存处于历史高位

　　通过库存来看，截止12月9日，LME铝库存为544.1万吨，处于历史高位，较去年同期增加4.9%，不断走高的库存主要在于下游需求的疲软和供给压力处于高位。

　　2.国内供需

　　(1)产量再创新高

　　虽 然今年铝价弱势下行，但产量却逐级攀升，2013年1-11月国内原铝总产量达2011.52万吨，较去年同期增加196.05万吨，增幅10.8%，并 且11月份创下月产195.36万吨的月度纪录新高，今年总产量有望再创历史新高，产量的持续增加主要由于西进产能的集中释放，目前西部电解铝产量已占我 国总产量的60%以上。

　　图13：原铝产量再创新高

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　　图14：上期所铝库存大幅回落

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　　(2)库存大幅回落

　　截止12月6日，上期所铝库存为19.97万吨，较去年同期大幅减少57%，在下游铝加工企业的需求拉动及企业因行情低迷主动去库存的影响下，去库存化效果明显。

　　(3)需求稳中有升

　　随 着国内经济的企稳回升，下游铝材产量也稳步增加，今年1-11月铝材总产量3592.39万吨，较去年同期增长30%，远高于同期原铝产量10.8%的增 幅。同时，出口需求也小幅增长，前10月铝材总出口量为256万吨，较去年同期增加20万吨，增幅8.5%。从房屋新开工面积来看，今年1-11月累计新 开工面积18.1亿平方米，较去年同期增长11.5%。汽车产量方面，前11月我国汽车产量达2162.05万辆，同比增加18.11%，增速较去年增加11.6个百分点，回暖特征明显。

　　图15：铝材产量增速大幅提高

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　　图16：铝材出口量增加

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　　图17：房屋新开工面积同比增加

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　　图18：汽车产量增幅明显

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　　(二)锌基本面

　　1、国际供需

　　(1)供求处于紧平衡

　　据WBMS数据显示，2013年1-9月全球锌供应过剩9.2万吨，基本处于紧平衡状态。

　　图19：全球锌供给压力较小

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　　图20：LME锌库存冲高回落

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　　(2)LME锌库存高位回落

　　截止12月12日，LME锌库存为92.3万吨，冲高回落明显，较去年同期减少24.7%，虽然库存明显下降，但仍处于近几年的高位，库存压力依旧。

　　2、国内供需

　　(1)产量进口齐增长，供给压力仍有限

　　今 年锌产量总体呈现前低后高的特点，特别是三季度在国内外经济数据利好的影响下，产量增幅明显，前11月精炼锌总产量为489.34万吨，较去年同期增加 50.76万吨，增幅13.1%。同时，受人民币升值及比价影响，进口套利促使进口量增幅较大，前10月精炼锌进口量为48.93万吨，较去年同期增加 19.9%。虽然供给量增幅明显，但由于去年减产造成的基数较低，实际供给压力有限。

　　图21：精炼锌产量回升

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　　图22：精炼锌进口量增长

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　　(2)库存持续下滑

　　由于锌价总体低迷，商家以消化库存为主，截止12月13日，上期所锌库存为22.87万吨，较去年同期减少27%。

　　图23：上期所锌库存持续下滑

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　　图24：镀层板产量稳步增长

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　　(3)需求稳步增长

　　从下游镀层板产量来看，整体需求稳步增加，今年1-11月镀层板总产量达3885.05万吨，较去年同期增加12.12%，增速较去年增加1.54个百分点，需求的稳定也使得锌价下行空间有限。

　　(三)铅基本面

　　1、国际供需

　　(1)供应持续短缺

　　据WBMS数据显示，截止2013年1-9月全球铅供应短缺25.6万吨，较年初短缺程度继续加深。

　　图25：全球铅供应短缺

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　　图26：LME铅库存低位反弹

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　　(2)LME铅库存低位反弹

　　截止12月13日，LME铅库存为22.2万吨，较去年同期减少36%，但9月份以来，库存反弹明显，由于总体库存并不高，库存压力有限。

　　2、国内供需

　　(1)产量下滑

　　今年前11月精炼铅总产量为418.38万吨，较去年同期减少30.74万吨，减幅6.8%。

　　图27：精炼铅产量下滑

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　　(2)库存仍处高位

　　图28：上期所铅库存处相对高位

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　　图29：铅酸蓄电池产量继续增长

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　　经过前十个月的去库存，上期所铅库存开始低位回升，截止12月13日，铅库存为8.92万吨，较去年同期增加35.8%，虽然较年初的峰值有所回落，但仍处于相对高位。

　　(3)下游需求维持刚性

　　由于下游汽车电动车行业维持快速增长，对铅酸蓄电池的需求形成支撑，今年1-11月，我国铅酸蓄电池总产量达1.8亿千伏安时，较去年同期增加15%，并且这一增速有望继续保持。

　　四、技术分析

　　1、铝技术分析

　　伦铝方面，通过伦铝电3月K线来看，自从3月份跌破长期支撑线后，几次反弹都以失败告终，支撑线的反向压制明显，并且均线维持空头排列，底部逐步下移，后期或仍有下跌空间。

　　沪 铝方面，沪铝连三月K线显示，空头格局明显，当前于14000附近获得支撑，若破位则下方支撑位为13600元/吨和13000元/吨，反弹则应关注上方 14500元/吨及15000元/吨两个关键压力位，明年重心或将继续下移，整体运行区间有望在13000元/吨-15000元/吨。

　　图30：伦铝电3月K线图

　　数据来源：博易大师—中信建投期货

　　图31：沪铝连三月K线图

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　　2、锌技术分析

　　伦锌方面，下方长期上升趋势线支撑明显，同时1800美元/吨一线支撑明显，5月均线已上穿10月均线形成金叉，继续反弹的概率较大，上方主要压力位为2080美元/吨和2220美元/吨。

　　沪锌方面，已突破上方压力线，并且月均线形成金叉，进一步上行的趋势明显，上方压力主要来自15300元/吨和16000元/吨。

　　图32：伦锌电3月K线图

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　　图33：沪锌连三月K线图

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　　3、铅技术分析

　　伦铅方面，月K线显示2000美元/吨支撑明显，均线也有望继续上行，关注上方2260美元/吨及2500美元/吨的压力。

　　沪铅方面，由于上市时间有限，选取周K线来看，宽幅震荡明显，14000元/吨处有较强支撑，周均线出现上倾迹象，企稳反弹的可能性较大。

　　图34：伦铅电3月K线图

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　　图35：沪铅连三周K线图

　　数据来源：博易大师—中信建投期货

　　五、行情展望与操作策略

　　铝 方面，随着西部低成本产量的继续投放，将明显加大市场供给压力，虽然当前国内库存水平处于低位，但后期库存存在回升趋势，并且下游房地产市场的需求拉动作 用，在宏观经济存在下行压力及产业结构调整的过程中，对铝价的支撑作用有限，铝价重心有望继续下移。我们预计明年铝价整体运行区间为13000元/吨 -15000元/吨，趋势投资者近期可在14000元/吨-14100元/吨间逢高卖出，套期保值者则宜暂时观望，待价格至区间边界再分批次入场。

　　锌 方面，虽然基本面好于铝，但受制于伦锌库存仍然处于相对高位，限制价格上行的幅度，同时，产量的恢复性增长及需求增速的趋缓，加上退出QE对资金面的影 响，明年锌价重心虽然将上移，但上行的空间有限。我们预计明年锌价主要运行区间为14500元-16000元/吨。趋势投资者近期可在14800元/吨 -15000元/吨间建立多头，买入套保者也可酌情参与，压力位主要为15500元/吨、16000元/吨，卖出套保者可暂时观望，待进入16000以上 再择机卖出。

　　铅方面，虽然受整体宏观影响，2013年铅价震荡下行，但下方支撑明显，并且供应短缺程度有望加深，下游需求持续向好，给铅价 的上行提供足够动力，我们预计明年运行区间为13900元/吨-16000元/吨。趋势投资者近期可在14000元/吨-14300元/吨间逢低买入，上 方压力位为14600元/吨、15000元/吨，买入套保者可逐步建仓，卖出套保者宜保持观望。