观环境改善 铜价下跌空间有限

2月份中旬以来基本金属持续下挫，文华有色指数最低创出去年8月份以来新低，内外盘铜价亦先后创四个月低位，全球精炼铜供应过剩预期与LME库存持续攀
升的压力持续存在，而美国避免自动减支失败、塞浦路斯援助问题的宏观面风险因素的出现成为诱发此轮下跌的导火索，同时市场对中国需求放缓存有担忧；另一方面，美国经济数据持续向好，
全球宽松的政策氛围对包括铜在内的大宗商品市场支撑依然存在。笔者认为，铜供求基本面奠定其相对偏弱格局，而其主要运行趋势主要依赖宏观环境引导，目前宏观面有风险因素存在，但多属
于短期因素，美国经济复苏及欧洲、中国经济出现回稳迹象背景下，预期2013年形势将好于2012年，铜价向下突破之前维持一年半震荡区间下沿的可能性较小。
   一、供求格局转向过剩奠定铜价偏弱基本面
   （一）全球供求趋于过剩
    
 全球精炼铜供求平衡表（单位：万吨） 
 2012 年   2013 年 
    
 （ ICSG 预测）   （ ICSG 预测） 
 产量   1995.0  2114.0
 消费   2037.6  2068.2
 供求平衡   -42.6  45.8

   数据、图表来源：ICSG、西部期货
   中国融资铜支撑下的巨大进口规模是导致近两年来全球供应紧缺的主要因素，去年第四季度以来中国进口量增幅明显放缓，而除中国以外的其他地区消费量增幅放缓，特别是欧美等发达经济
体呈负增长趋势。国际铜业研究小组公布数据显示，去年10月、11月份全球精炼铜供应分别过剩4.3万吨和2.7万吨，供应过剩趋势初露端倪。
   2013年全球精炼铜供求格局将发生明显改变，矿山产能将快速扩大、精铜矿供应将大幅增加，据统计全年铜矿投产项目近20个，新增产能超过120万吨，ICSG预测2013年全球精铜矿产量较
2012年增长6.4%至1753.3万吨，而过去年五年平均增幅不足1%，其中增幅最大的2012年同比增长不足3%。冶炼产能方面，中国2013年仍将是投产高峰年，初步统计2013年新增粗炼产能90万吨至近
560万吨，新增精炼产能140万吨至976万吨，增幅分别为20%和17%，国内大型冶炼厂与国际矿商达成冶炼费基准价格高于去年，冶炼费上涨势必将刺激冶炼厂释放产能。需求方面，中国进口增幅
将有所放缓，主要因融资进口方面政策限制增强，且房地产调控及经济增长目标调整将限制实际消费增长，而过去几年全球需求增长动力主要来源于中国。据ICSG预测，2013年全球精炼铜产量将较2012年增加6.0%至2114.0万吨，表观消费量仅增加1.5%至2068.2万吨，全年供应过剩45.8万吨，扭转之前连续四年供应紧缺局面。
   （二）国内供应延续过剩
   国家统计局公布数据显示，2月份国内生产精炼铜48.3万吨，较1月份的49.2万吨继续有所回落，近两个月国内精炼铜产量较去年12月份创出的58万吨纪录高位明显回落，但考虑到季节性因
素，仍处于较高水平，1-2月份国内累计产量为97.5万吨，同比增长11.9%，保持较快增幅，验证国内产能仍处于快速增长周期内。
   中国精炼铜产量 中国精炼铜进出口 

   海关总署公布数据显示，自2011年12月份创出逾40万吨的历史记录后去年全年进口量持续呈下滑趋势，至年底恢复至近几年均值水平附近，今年2月份国内进口量为21.5万吨，同比下降
42.8%，1-2月份累计进口精炼铜45.8万吨，同比下降35.6%，国内银行加大对融资铜限制制约进口量增长；国内精炼铜出口一直处于较低水平，对国内供求格局调节作用有限。
   需求方面，去年国内宏观调控下调经济增长目标以来，铜的实际消费需求增长明显放缓。铜的主要消费领域中，电力行业中自去年以来发电设备产量持续呈负增长局面，电力电缆保持较快增
速，但较之前两年亦有所放缓；受国内房地产宏观调控政策压力，房地产投资增幅较之前几年明显回落，且从目前政策导向来看，调控政策力度仍将增强，对铜的需求亦将受到限制；家电行业来
看，空调、电冰箱等电器快速增长周期已经结束，去年全年空调产量同比仅增长4.9%，今年前两个月同比下降3.7%，去年全年电冰箱产量同比减少3.1%，今年前两个月同比增长7.6%，相比之前几
年快速增长来看，家电需求趋于饱和。
   综合来看，国内精炼铜冶炼产能仍快速增长，在进口增速放缓情况下总体供应仍将保持较大增幅，对比下游消费领域来看，多数行业需求增长明显放缓，个别行业甚至出现负增长，国内精炼
铜供应过剩局面仍将持续。据有色金属研究机构安泰科预测，1-2月份国内精炼铜产量100万吨，净进口40.7万吨，消费量126万吨，供应过剩14.7万吨。
   （三）显性库存大幅攀升彰显供应过剩压力

   去年第四季度以来，LME阴极铜库存持续快速攀升，目前库存水平已经超过55万吨历史高位，笔者认为其主要原因在于中国进口规模持续下滑导致，另外以现货铜为基础的ETF发行亦促进库存
水平增加；国内春节后，上期所精炼铜库存再度出现攀升趋势，截止3月15日当周库存超过23万吨，基本持平于2012年初创出的历史最高库存水平纪录。内外盘显性库存快速增加佐证全球及国内
精炼铜供应过剩趋势，且对铜价形成重要压力。
   二、宏观风险因素存在但整体形势向好
   （一）主要经济体形势有所好转
   去年四季度以来全球主要经济体相继出现向好迹象。发达经济体中美国复苏趋势较为明显，其中房产业回暖趋势强劲，新屋开工、营建许可、新屋销售、成屋销售等关键指标均回升至近几年
高位；就业市场亦逐步复苏，2月份美国失业率回落至7.7%，为近四年来最低，另新增非农就业人口保持较快增幅，周度申请失业救济金人数回落至近几年低位，就业数据是反映美国经济状况最
重要的经济指标之一；经济景气指标方面，美国制造业采购经理人指数（PMI）和服务业PMI持续维持在50荣枯分水岭上方运行，反应经济呈扩张趋势。
   欧洲经济身处衰退之中，主要经济核算指标尚无明显好转迹象，不过近几个月中PMI指数、经济景气指数、投资者信心指数及消费者信心指数等经济景气指标开始回升，表明乐观情绪逐步升
温，预示经济或有企稳可能。
   去年第四季度中国经济出现明显企稳回升迹象，不过近期公布的2月份经济数据意外糟糕，除固定资产投资外，规模以上工业增加值、社会消费品销售、用电量等其他关键指标增幅明显回
落，考虑到季节性因素，笔者认为对中国经济暂不宜过于悲观。
   目前情况来看，全球经济积极因素逐渐增多，能否步入较快增长周期尚难下定论，但形势好于去年的可能性较大。
   （二）全球宽松政策氛围犹存
   3月份全球主要央行的货币政策会议多选择按兵不动，维持现行宽松政策举措。分别来看，美联储宣布维持每月850亿美元资产购买规模和现行近乎于零的基准利水平不变，并称低利率目标将
持续至2014年底，会后的政策申明中下调2013年经济增长预期至2.3%-3.0%，同时下调失业率预期至7.3%-7.5%。之前美联储公布的1月份议息会议纪要显示，部分联储官员担心量化宽松会扰乱金
融稳定，市场担心美联储或早于预期退出量化宽松政策，而之后伯南克在过会政策坚定宽松政策立场，联储副主席耶伦亦发表言论支持量化宽松，市场疑虑逐渐被消除。笔者认为，目前美国就业
市场逐步复苏，但失业率仍相对偏高，且通胀水平低位运行，宽松政策仍有持续存在的基础。
   欧洲央行在3月份议息会议后宣布维持现行政策不变，随着欧债危机的缓解，欧洲央行政策重心或将转向刺激疲弱的经济，在通胀维持低位情况下，欧洲央行后期存在降息空间，且不排除动
用量化宽松等其他政策工具刺激经济复苏；日本央行维持现行资产购买规模同时强调宽松政策态度，后期继续扩大量化宽松规模的可能性较大。
   国内政策则发生一些变化，近两个央行通过正回购操作逐步收回短期流动性，2月份公布的物价数据中CPI涨幅快速攀升，通胀压力增强限制宽松货币政策的操作空间，后期重心或将转向政府
宏观调控。
   整体而言，目前全球经济环境下主要经济体在较长时期内将依然以宽松政策为主，宽松政策对刺激经济复苏同时亦将推高通胀水平，对包括铜在内的大宗商品市场形成重要支撑。
   （三）风险事件仍然存在
   随着欧债危机缓解和美国财政悬崖谈判达成一致，宏观面诱发系统性风险的可能性减小，但部分风险因素仍然存在。美国避免自动减支失败和塞浦路斯援助问题成为近期铜价下跌的两大重要
诱导因素，后期欧洲及美国诸如此类风险事件仍将时有发生的可能，整体来看这些风险因素属于局部或短期因素，难以对全球金融市场形成重大冲击，而短期影响则在所难免。
   三、综合分析与行情展望
   全球精炼铜供求格局由之前几年供应紧缺转向供应过剩，导致供求格局转变的主要因素来源于两个方面，一是精铜矿产量和铜冶炼产能大幅扩张使供应增加，另一方面中国进口需求放缓导致
表观消费增幅下降；国内进口规模减少，但产量保持较快增长，总供应量仍将有较大增长，而预期消费需求增幅较之前几年将有所放缓，整体亦将呈供应过剩格局。近几个月国内外显性库存快速
攀升至历史高位水平，验证精炼铜供应过剩压力，全球及国内供应过剩和库存高企奠定铜价偏弱的基本面。
   宏观面来看，全球经济尚难言乐观但整体将好于2012年，主要经济体宽松的政策导向对包括铜在内的大宗商品市场的支撑将长期存在，诸如美国避免自动减支失败及塞浦路斯援助问题等风险
因素对市场的负面影响仅限于短期性和局部性，宏观面大规模系统性风险爆发的可能性减小。铜等基础大宗商品面临的宏观环境呈逐渐向好趋势，对铜价将起到重要支撑作用。
   综合考虑，自身供求基本面奠定铜价相较于其他基础大宗商品的偏弱格局，而宏观环境改善对其形成重要支撑，铜价维持延续震荡格局的可能性较大；短期来看，市场对利空因素反应较为敏
感，反应多头人气信心不足。结合市场表现，近一年半时间以来沪铜极限波动区间维持于51000-62000点波动区间，而下沿密集成交区集中于54000-56000点区间，该区间将对铜价存在较强支撑，
近期沪铜回落至这一区间后现货转向升水进一步验证支撑的有效性，同时基于长期因素分析，笔者认为铜价下方空间较为有限，依托上述区间多单可进行尝试，止损亦参考区间设置。