需求低迷 期铜跌势将延续

近期，沪铜主力合约在15455阶段性企稳反弹，但上
行至15570即受阻回落，期间，现货贴水一度走扩至250元/吨，显示消费低迷，此价位难以
刺激买家进场。同期，伦铜呈现先扬后抑走势，伦铜周一在8050美元/吨的价格稳住脚步震
荡向上，但8200美元/吨长长的十字星暗示价格回落即将开始，果然，周五外盘暴跌，期价
快速击穿8000点支撑位。多头止损盘带动期货持仓从6万手下降至5.1万手。我们预计四季
度，期铜弱势格局将会延续。
   
   基本面看，WBMS在周末公布了今年1-8月全球铜市场市场，前八个月供应短缺29.9万
吨，而2011年全年全球铜市场供应过剩25.3万吨。今年1-8月全球铜消费量为1367万吨，其
中中国消费量增加96.4万吨。但WBMS的数据是滞后的，且使用的是表观消费数据，而事实上
库存增加掩盖了实际需求的不足之处。这一点可以对比LME和上海地区的铜库存变化情况。

尽管LME库存下降至22万吨，但根据调研数据，上海保税区的库存已经达到70万吨的高位，
上海期货交易所库存则逼近20万吨。这反映出，前期支撑铜价的库存因素并非来自实体企业
的需求，实际上全球铜库存只是发生了转移而已。
   
   从企业的角度看，9月份铜杆线企业平均开工率环比下滑至71.35%。而铜管企业，传统
的10月本应消费开始转好的时段，但从企业接单情况来看，30%的企业订单下滑，铜管及其
下游产品出口萎缩。其次，尽管下游消费低迷，但最近铜精矿加工费涨了近30%，TC/RC费升
高到每吨65美元/每磅6.5美分，处于年内最高水平，这就令冶炼厂开工率将保持在较高是水
平，最终导致市场供应增加。
   
   此外，一个最主要的因素，由于2005年以后新建矿山及扩产矿山的集中投产，2013年的
铜矿供应短缺格局将被扭转，市场的矛盾焦点已经从“中国需求”转移至“供应刚性增
加”。在刚刚落下帷幕的LME年会上，全球基本金属制造商、消费商和贸易商普遍预计2013
年全球铜市将转入供应过剩的格局。各家机构预估的过剩量在20-94万吨之间。全球矿商与
冶炼商会面，来自中国的冶炼商希望将2013年铜精矿船货的协议加工精炼费(TC/RCs)定在约
在每吨75美元/7.5美分至80美元/每磅8美分的区间。尽管冶炼厂未给出报价，但很多矿商也
预计加工费将在70美元/7美分以上的水平。
   
   在这样一种背景下，高盛、巴克莱、麦格理等国际投行纷纷下调2013年铜均价的预期。
而巴克莱、花旗、摩根等投行手下都对应大量的投资基金，基于以上的原因，机构投资者结
构中，被动型投资与主动型投资力量的变化也将对铜价造成深刻影响。我们认为，被动型投
资份额的增加幅度将有有限，这不利于支撑铜价单边走强。
   
   宏观面看，中国刚公公布的三季度经济数据虽然显示企稳的迹象，但由于GDP等数据基
本符合市场预期，且由于CPI已经下降到1.9%的水平，中央银行放宽货币政策的期望已经大
大下降。因此，中国数据并不能支撑铜价在高位进一步走强。而本周五，欧盟峰会结束，各
国领导人打道回府，但在解决危机方面却进展有限。本次峰会的主要成果是就建立欧洲央行
主管的欧元区银行业监管机制的时间表达成协议。但德国和法国分歧扩大，在银行资本重组
问题上却未取得进展。ESM是否对西班牙银行直接注资，何时注资仍是未知数。
   
   综合宏观与基本面的情况，我们认为，四季度，期铜弱势格局将会延续。
   
     
   但整体看2013年，全球铜市并非一个单边下挫的年份。这主要是利空因素之外，不排除
价格深跌之后由利多因素推动的阶段性反弹。首先，当前的价格已经对欧债危机及经济前景
做出了部分的反映，尽管来年欧债危机将会继续存在，但恐慌也会下降，虽然欧洲明年铜消
费量难见复苏，但美国消费量正在缓慢改善。其次，中国经济面临不确定性，产能过剩与消
费启动缓慢并存将拖累，但随着新一届领导集体的成立，一些计划中的投资将会顺利展开。
最后，虽然市场预期铜市供应过剩，但并不能排除自然灾害、工人罢工、地缘政治对铜市供
应的冲击。综合这些因素，我们预计，明年铜市波动区间可能在6000-8800美元/吨的区间波
动。