品种聚焦：利多兑现 铜短期有恐高症

近期利多集中释放被铜价强劲反弹充分消化，后市铜价缺乏新的向上驱动力，实体需求的畏高情绪将令铜价高位承压。

　　宏观经济和供需因素间的博弈贯穿于铜价跌宕起伏的走势之中。近期宏观货币政策走向宽松的结果大幅增强铜价的金融属性，形成铜价强劲反弹的驱动核心。供需因素方面，需求受高价铜抑制，现货走弱对期价形成负面拖拽，遏制反弹空间。总体而言，期铜价值中枢变化不大，价格中枢上移，在中短期内，倘无新的变化，期价继续反弹空间有限，或维持高位区间振荡。

　　QE3对期铜的助涨作用有限

　　欧债危机长期利空压制金融市场紧张的神经，大宗商品的金融属性频受打压。自德拉吉力主推出OMT以来，市场意识到德国最终愿意接受通胀的风险而调整长期的货币政策倾向，这为欧洲市场注入流动性提供便利。自筹划到批准成立，ESM画下一个圆满句号，市场对欧债的悲观情绪迅速下降，表现在意、西国债收益率显著下滑。数据显示，9月内意大利10年期国债收益率自5.8%迅速下降至5.0%，西班牙自7%以上回落到5.8%一线，相应地德国10年期国债收益率自1.46%上升至1.69%。这是资金轮动现象，表明风险偏好上升。不过仍需关注10月债务集中到期的西班牙，未来一个月内其依然面临一定债务风险。

　　尽管美国制造业和房地产表现不算太坏，但失业率偏高使得美联储推出QE3有了依据。每月400亿美元规模无限期购买MBS，且坐拥零利率、OT2.0等，力度、决心之大震动了市场神经。路透调查中值显示，QE3规模至少在6000亿美元之上。通过购买MBS，美国房地产将继续受益，美国铜需求上升，但美国在全球精铜市场份额有限。市场流动性将非常充裕，资金成本降无可降，以美元计价的精铜价格中枢将上移。实际上，由于美国两房等相关债券即将大量到期，购买MBS起到对冲流动性缩减、压低相关债券成本的作用。数据显示，年初以来，美联储负债萎缩超1000亿美元。再考虑边际效应递减原理，QE3对期铜的助涨作用将相当有限。

　　下游畏高，尚未完全消化铜价上涨

　　中国面临出口下滑和制造业萎缩等困扰，通胀压力可能死灰复燃。在欧盟和美国相继祭出最后的底牌时，中国政府不得不打出底牌——基础建设，集中释放1万亿元城市交通等项目。中国必将采用降息或降准的方式对冲国际市场的流动性。倘若国内选择释放流动性，资金充裕及资金成本降低必然会削弱融资铜需求，令部分融资铜涌向现货市场。如此一来，中国铜市将更多受实体供需主导。从基差来看，即便不考虑临近交割的时间价值收缩，9月内依然自25元/吨走弱至-310元/吨，表明下游畏高尚未完全消化铜价上涨。

　　国际市场来看，铜精矿现货TC费一度低至20美元/吨，长期保持在45美元/吨，表明铜精矿相对冶炼产能供应紧张。LME铜库存仅为21.7万吨，去年同期则高达46.9万吨。注销仓单高达39475吨，去年同期仅为9000吨。尽管有转为隐性库存的因素，但交易所库存显著偏低依然对铜价形成支撑。不过我们也观察到，9月内LME铜现货贴水自-8.75美元/吨扩大至-17.5美元/吨，同样反映了实体需求受抑制的状况。从跨市套利来看，上周现货月套利盈亏自-1049元/吨扩至-1982元/吨，而3月进口套利盈亏自-1761元/吨扩大至-2102元/吨，反映国内市场滞涨，且现货滞涨更为显著，进一步说明买方市场的畏高情绪。

　　综上所述，

　　近期利多集中释放被铜价强劲反弹充分消化，后市铜价缺乏新的向上驱动力，实体需求的畏高情绪将令铜价高位承压。短期铜价可能会有一定幅度回调，中期可能高位区间振荡，振荡区间为58000—61000元/吨，长期熊市格局难改。