锌：贸易摩擦叠加供应拐点 期价跌势依旧

    4月以来，锌价一泻千里，累计跌幅逾10%。随着冶炼厂复产进度加快，市场担心的产能瓶颈挥之而去，供应拐点已经出现。由于中美贸易摩擦升级，消费并不超预期乐观，5月镀锌消费将较4月进一步下滑，国内社会库存累积会是个循序渐进的过程。短期来看，供应增加预期强于现实，锌价偏弱的格局不变。 贸易摩擦升级打压有色 中美贸易摩擦一直是影响有色价格的重要变量。去年2月至今，中美经贸磋商谈了十一轮，虽然取得重要进展，但也是历经反复。近期中美贸易摩擦不断升级，上周第十一轮中美高级别磋商前夕，美方单方面宣布对2000亿美元中国输美商品加征的关税从10%升至25%，导致中美谈判如履薄冰。作为回应，中方发表声明不得不采取必要反制措施。由于中美谈判并不顺利，昨日中国宣布6月1日起对部分进口美国商品进一步加征关税，最高税率25%。消息一出导致美股大幅下挫，标普和纳斯达克指数创出最大跌幅，有色外盘全军覆没，伦锌跌幅超前。虽然中美双方还将继续在北京谈判，但双方分歧较大，短期能够达成一致的可能性不高。这意味着市场仍处于恐慌阶段，短期贸易摩擦带来的宏观风险并未解除，这将抑制锌价反弹高度。 供应拐点已经出现 海外前八大锌企（不包括中国）产量占比达41%，根据上市公司财报，除了新星公司下调2019年产量目标外，其他公司产量均有不同程度的上调。从绝对总量来看，新星公司产量下降仅3万吨，海外锌企供应变化对锌价供应瓶颈没有实质性影响。虽然新星公司面临债务危机，但托克集团决定收购新星，因此新星公司的债务危机事件不会影响到海外锌锭整体产量。2019年锌锭产出瓶颈的核心焦点主要在国内而非海外。国内方面，中国锌锭冶炼产量占比高达44%，冶炼瓶颈主要集中在湖南和陕西。据悉，株冶一号线15万吨产能目前已经实现满产，二号线15万吨已于4月底投产，预计满产要到5月中下旬。湖南花垣地区三家中等规模冶炼厂现已整改完毕，轩华已于去年年底投入生产，三立今年3月底正式达产。太丰矿业计划5月15日前后复产锌锭，目前复产前的准备工作已基本完成，预计5月15日将正式复产，5月份产量可能会比较少，6月份将逐步增加至满产状态。总体来看，湖南地区冶炼厂投产进度快于预期。除了湖南地区之外，去年因环保问题导致的其他冶炼厂投产进度也明显加快，陕西汉中4月初已部分复产，4月底复产所有闲置产能，预计满产要到6月份。罗平锌电3月底检修结束，4月份产量已达6000-7000吨，5月份将把产量提高至9300吨/月。整体来看，冶炼厂投产进度远超预期，市场担心的产能瓶颈挥之而去，供应拐点已经出现。 全球库存面临累库可能 虽然国内外库存处于低位，但4月中旬LME出现意外交仓事件后，LME库存出现明显累积。今年4月份，LME库存下降至12年新低仅5万吨，交易所库存接近告罄。市场一度担心挤仓的可能，事实上LME库存最差的情况已经过去，短短一个月LME库存累积逾4.5万吨。不但如此，一些微观指标开始出现变化。首先，LME锌基金持仓出现变化。从锌价反弹以来，基金净多跟价格走势一致，而伦锌基金净多有明显拐头迹象，说明投机做多的动力已不足。其次，自4月增值税下调落地后，国内锌的现货升贴水一直处于100-200左右徘徊，这与之前的强BACK结构形成鲜明对比。再次，5月锌精矿加工费停滞，从侧面说明了冶炼厂供应瓶颈打破的现实。随着国内冶炼瓶颈的突破，国内社会库存累积会是个循序渐进的过程。 消费超预期风险不大 在低库存格局下，单边做空需要考虑基建消费超预期带来的累库不及预期。根据SMM调研，4月镀锌企业开工率为86.83%，环比下降4.22%，同比上升0.7%。由于3月镀锌开工率位于高位，4月数据远低于预期。4月开工率的下滑主因增值税调整提前透支消费，而且基建投资中的市政工程、高速公路/快速路护栏、城镇化建设订单4月下旬至5月释放较为缓慢，3-4月镀锌开工率的高位已经提前兑现了前期密集落地的基建利好。叠加贸易摩擦升级的担忧，5月镀锌消费将较4月进一步下滑，消费超预期并不乐观。 综上所述，尽管当前国内外库存处于低位，但冶炼厂产能瓶颈突破的时间临近，供应格局或面临根本性改变。随着中美贸易摩擦升级，消费并不超预期乐观，全球锌锭库存极低的局面可能转变。考虑到锌矿周期性趋势无法扭转，因此锌价依然看空，建议空单继续持有。