18年铝业分析：消费不及预期，铝价呈弱平衡

一、2017年铝行情回顾：

铝是有色金属中受中国供给侧改革影响最为深远的一个品种。经过2016年铝价绝地反弹后，铝厂重新投放大量产能，如果17年没有执行供给侧改革，国内铝市过剩情况将更为严重。供给侧改革改变了市场对于未来铝供需的预期，应该说17年铝市走势便是在政策预期与基本面之间运行。

回顾17年国内铝价走势，可以分为三个部分：

1、2017年上半年：铝价震荡，重心抬升，沪铝主力重心从年初12800元/吨上涨至14000元/吨一线。《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》征求意见稿对“2 26”城市取暖季限产，以及新疆昌吉州公示当地违规产能情况打响供给侧改革第一枪，给予市场对于今年供给侧改革极大信心。然而同时上半年国内社会库存从34万吨猛增至120万吨左右，电解铝运行产能由3637万吨上升至3824万吨。政策预期与基本面之间的落差在价格走势之间上下纠结。

2、2017年三季度：违规产能清理落实，铝价大幅上行。进入下半年，随着政府公示内蒙古和山东违规产能情况，违规产能得到迅速落实和清理，运行产能从最高3844万吨下滑至3626万吨，铝价重心大幅上行突破至16000元/吨。紧接着各地环保督察，以及取暖季环保限产预期，推升电解铝成本大幅抬升支撑铝价高位运行。但于此同时国内铝锭社会库存继续从120万吨上升至165万吨。

3、2017年四季度：重新回归基本面，铝价承压回落。铝价高位运行伴随库存继续攀升，下半年受环保影响下游需求同样出现回落。出于对前期违规产能清理如期落实信心，市场寄望取暖季环保严格限产使得四季度铝市出现阶段性供需缺口。然环保限产能严格执行的关键在大气污染情况，采暖季如期到来，而山东地区限产执行却不如市场之前强烈的预期，铝价失去预期支持后重回基本面快速下跌至14800元一线。

18年铝业展望：供给侧改革仍是主题，需求端决定价格走向

  1、电解铝新增产能难获审批，在建产能为明年主要增量

  在供给侧改革初见成效，企业利润出现修复时间节点，未来几年内政策仍将严格执行下去。举个例子，2018年1月1日起施行的《环保税法》是中国首部体现“绿色税制”的单行税法，这标志这在中国推行多年的排污收费制度向环保税制度的转换将正式启动。《环保税法》的影响一方面会提高成本，更重要的是释放一种长期环保趋严的信号。我们预计明年新的电解铝产能审批会非常困难，所以明年能够投放的量包括两个方面：在建产能和置换指标。

  据我们的整理统计，截止2018年底理论上能够投放的在建产能为659万吨，除去停滞和缓建的剩余数量为519万吨。根据上文的分析得知本轮去产能主要目的之一便是为了缓解国有企业经营条件，我们预计国有电解铝企业在建产能顺利投放概率较大，18年国有电解铝企业在建产能为207万吨。

  除了国有企业的在建产能能够顺利投放之外，另一种方法是获得置换指标。目前指标可谓一标难求，例如兖矿科澳铝业14万吨电解铝产能指标进行公开网络竞价交易，最终在东方希望、信发集团、魏桥集团等电解铝龙头企业在内的十几家机构角逐最终由内蒙古创源金属以14.02亿元竞得，平均每万吨的指标价值1亿元。截止11月份，电解铝企业在建产能中以获得置换指标产能为161.7万吨。

  综上所述，根据我们的分析，获得指标的在建产能加上国有企业的在建产能大概率是可以在明年投放出来的，总计373万吨。该数值与有色网预估的2018年新增和置换电解铝产能360万吨基本一致。考虑到明年资金面大概率仍然偏紧，在建产能投产进度预计偏慢，预计一半的在建产能约187万吨能够投产，保守估计明年电解铝产量为3782万吨，同比2017年增加4%左右。

  2、去产能政策波及铝材加工行业，未来需求传导或将受阻

  今年供给侧改革以及环保政策表面上直指电解铝行业，其实在实行过程中对铝材加工行业的影响是市场没有预料到的。

  其实电解铝行业除耗能较大外，实际污染并没有想象中那么严重。反而铝材加工过程中涉及的一些工艺污染十分严重：其中对于铝压压延行业来说最严重的环节为铸轧线及表面喷涂喷漆处理线、电泳涂装等表面处理工艺：很多表面处理铝材厂基本没有经过系统的收集和处理，直接从厂房顶部排走，遇上不利的气象条件，气味难以扩散，不但恶化车间环境，而且对工人和周边居民造成安全健康隐患。

  我们在9月份发布的调研报告《需求端难见改善，铝价进入振荡期》中，以湖南湖北为切入点进行分析阐述，做出了铝材需求转弱的预测。目前来看情况是符合的。今年5月我国铝材产量为644万吨，环比4月基本持平，从6月开始产量便持续走低，到8月份已经降低至586.4万吨。来到金九银十，铝材产量仅在9月份小幅反弹，10月份大幅下滑10.5%，仅为541.6万吨。从开工率来看，从6月开始铝材产量便持续走低，11月份型材开工铝不足60%，杆材为65%，板带箔材为71%。不过不同类型企业情况还是存在一定分化。铝型材企业开工率从年初开始一直处于极低的水平，10月份的开工率仅有59%，主要原因是由于今年房地产需求不断走弱。而板带箔企业开工率从8月份开始出现反弹，10月份的开工率修复至72.4%。铝杆企业开工率从九月份开始便持续下滑。这与下游订单的大量萎缩有直接关系。

  进入采暖季后，环保表面上来看是供需双杀的局面，而实际情况是需求端的影响程度是远超过供给端的。原因主要有3点：第一电解铝企业在采暖季前基本完成大部分关停工作，采暖季实际压减有限；第二电解铝企业环境污染程度低于铝材企业，天气污染加重时铝材企业首当其冲；第三，铝材企业相对于电解铝企业规模普遍较小，因此对政府政策的影响能力很有限。所以，进入采暖季后电解铝的供给压减的消息很少，反而魏桥、信发等公司限产得到豁免。而京津冀地区铝材需求端却严重受到影响：天津地区重启重污染天气应急相应，铝压延加工业停产；河南省政府召开全省大气污染防治攻坚冲刺30天电视电话会议，要求自12月1日至31日，加严钢铁、水泥、焦化、碳素行业限产。焦作地区12月1日至12月30日，铝加工业全部停产；郑州巩义当地及铝板带生产企业于11月8日被要求第一波限产，12月初又针对不同大中小型企业的铸轧线要求限产30%到50%不等。

  根据我的有色网统计，河南地区主要的铝加工企业主要为铝板带箔、铝杆、铝型材以及铝合金锭。其中板带箔产能407万吨、铝杆产能85万吨、型材产能42万吨、铝合金锭产能30万吨，总计564万吨。12月份限产产量为10.3万吨。

  铝棒加工费不断上涨同样会抑制铝材需求。除了政策上要求铝材企业限产，成本端的压力也令企业苦不堪言，12月初河南地区驻扎卷生产企业连续上调加工费，一周之内上调幅度达400元/吨。广东地区加工费也上涨200元/吨左右。

  加工费上涨有如下原因：1.自2016年开始，当地铝板带箔企业便被要求陆续完成煤改气设备升级，固定成本明显增加；2.供给侧改革及严格的环保督查使得铝板带生产辅料、包装材料等价格持续上涨导致成本增加；3.铸轧线限产之后，当地企业为了保证交货量，不得不外购铸轧坯料，原料成本有所增加；4.天然气价格猛涨是此次厂家联合上调加工费的主要原因，固体原料（铝锭 废铝）生产一吨铸轧卷消耗天然气约70~85立方米，液态原料（铝水）生产一吨铸轧卷消耗天然气约30立方米，近期当地天然气价格已飙涨至4.6~5.3元/立方米。河南天然气价格11月初为3.2元/立方米，截止12月11日已经暴涨至5.8元/立方米。吨产品能源成本增加约200元。且据SMM了解天然气供应弹性极低，短时间供应量较为固定，因此在今年大量企业实现煤改气之后，天然气供应稳定度明显降低。最近天然气供应不足的情况已经引起了环保部的高度重视，发文要求天然气优先民用，且特殊情况运行燃煤供暖。此则消息的解读分两方面，一方面天然气优先民用，则工业用气价格势必进一步提高，而运行燃煤供暖则可能加重环境污染，从而影响铝材开工率。

  综合来看，铝材加工企业的影响有些是短期的，例如采暖季临时限产，以及天然气等原因造成的成本上升。这些都可以在采暖季结束得到明显的改善，不过由于铝材加工本身的污染严重，因此我们预计中小型铝材未来一到两年内生存空间仍然会持续受到挤压，订单逐渐流向大型铝材加工企业。不过行业整合需要一段时间，在整合完成之前会出现终端需求传导上的阻塞，从而对电解铝需求造成一定影响。

  3、采暖季将需求延缓释放，18年铝行业将达到供需紧平衡

  从短期来看，房地产基建开工受温度影响明显，主要原因是由于水泥的硬化速度与温度有关，在温度接近或低于零度时，水泥硬化将会非常缓慢甚至停止。今年12月份前十天平均温度为0.06摄氏度，环比16年降低幅度达1摄氏度，从近五年的温度水平来看今年的温度是第二低的。此外中央气象台预计12月我国中东部大部分地区气温较往年同期仍将降低1摄氏度左右。低温对于房地产新开工面积的影响是十分显著的，今年冬季温度偏低的情况会使冬季房地产的开工更早的下滑，也会相对更晚的复苏。

  从空气质量角度来看，北京已经得到显著的改善。17年12月份北京的空气质量指数远低于过去同期水平，质量等级从8月份开始连续维持在“良”。尽管河南、河北、山西等地的空气质量一般，但北京空气质量的转好会减轻各省份的环保压力，减少各地环保进一步收紧的概率。

  空气质量的转好会减轻明年下游铝材企业的环保压力，同时在今年下游普遍惨淡，上游不断修复的情况下，考虑到唇亡齿寒预计政府明年会考虑逐渐对下游经营情况进行改善。另外，考虑到今年环保政策的持续施压，并非完全消灭需求，而是将应在采暖季铝材的相应产量延后释放。从季节性波动来看，往年铝材产量大幅增加是从5月份开始，今年环保的持续压力会导致一旦环保松懈，产量便会立即集中释放。因此今年铝材产量的复苏时间会较往年提前。另外，房地产、基建终端需求的逻辑是相同的，“限土令”等环保政策对工地施工的影响也会导致采暖季限产结束后，出现集中赶工期的情况，终端需求同样会出现较快增加。不过里面需要考虑两个风险因素，第一考虑到今年气温较往年相对低一些，因此房地产基建的终端需求复苏可能相对延后。第二尽管采暖季限产不达预期，但据我们测算仍有将近10%的产量压减，因此采暖季这部分产能复产后会因此供给的增加。不过由于电解槽启动仍需要一致两个月的时间，因此供给的增量可能并不明显。

  长期来看随着全国房地产市场去库存政策持续发力，商品房库存延续下跌态势。2017年11月末，全国商品房待售面积5.9606亿平方米，同比下降13.7%。这是从2015年初我国启动房地产去库存以来，全国商品房库存数字首次降到6亿平方米以下。低库存导致一个异常现象：在房地产下行周期过程中，国房景气指数仍处在高位。同时房地产开发资金累计同比11月份已经开始企稳反弹环比10月份增加5.4%，同比去年同期增加7.7%。因此长期来看我们预计明年房地产新开工情况可能相对乐观。明年新开工面积保守估计为4%。

  汽车需求端：今年11月份，我国汽车销量为295.8万辆，产量308万辆，同比增长分别为0.7%和2.3%。9月底财政部、商务部等部门联合发布的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法》虽为新能源汽车发展创造便利，但短期对整体汽车市场偏空。中国汽车工业协会调低了2017年年初预计5%的增长。中汽协指出，未来我国车市将保持微弱的正增长，传统的轿车、商用车或将出现负增长，SUV、新能源汽车将会有较大增长。中汽协2018年预计略弱于2017年的增速，可能只有3%左右。

  电力行业需求端：17年我国220千伏及以上线路长度累计同比增长20.2%，未来十年，中国新能源市场将迎来快速发展，这无疑给铝合金电缆提供了巨大的发展机遇。在许多发达国家，铝合金电缆已经成为输配电系统所用电缆的主要产品。早在15-20年前开始，铝合金电缆在欧美日等发达国家就受到广泛使用。据国外市场研究机构MarketResearchReports的预测，未来到2025年中国铝合金电缆市场规模有望超过3000亿元人民币。据此预计18年的电线电缆用铝增速将达到10%左右。

  由于建筑、交通运输、电力行业用铝分布占重点需求总量的33%、25%、16%。预计18年电解铝行业表观消费量为3818万吨，增速预计为4%左右。所以总体来看，18年的电解铝行业将处于供需平衡状态。

2018年国内外铝价走势展望

供应方面，2018年，国家仍将继续针对电解铝行业采取严厉的调控政策，预计2017年关停违规的电解铝产能难以在2018年重新开启。此外，在国外电解铝新增产能有限的情况下，2018年国外电解铝供需仍将维持偏紧格局，去库存化仍将是未来一段时期国外铝市场的主基调。尽管目前中国电解铝运行产能已处于较低水平，但无论是符合产业政策的新建电解铝项目，还是处于错峰生产期间关停的电解铝产能，其未来投放进度都将受到市场、政策、资金等多重因素影响，对全年产量的贡献存在较大不确定性。

需求方面，首先，2018年仍是中国经济由高增速向高质量转变的关键时期，而政府对于经济增速下行的容忍度也在不断提高。随着金融监管趋严，货币流动性受限于金融去杠杆易紧难松，对于铝上下游产业链而言，资金流动性收窄或将加剧部分企业的生产运营压力。其次，随着供给端逐渐出清以及环保政策的不断推进，上游商品价格在经过2016年和2017年周期性上涨后，未来将逐步传导至下游终端产业；而下游成本上升，通胀风险加剧等因素或将对国内铝消费构成负面影响。第三，中美贸易摩擦在过去一年当中备受关注，而铝行业也逐渐成为本届美国政府与中国政府在贸易纠纷上较为关键的商品之一。继铝箔双反之后，2018年美国又针对中国铝板带出口进行双反调查，这也进一步加剧了我国铝产业的外贸环境，铝材出口表现也或将在一定程度上影响2018年中国铝消费的整体格局。总体来看，2018年中国铝消费难现强劲增长，对铝价的支撑作用相对有限。预计全年铝价将呈现弱平衡状态。