铜价进入曲折回升阶段

从去年11月底以来，大宗商品进入筑底反弹阶段，铜也进入振荡回升通道。文华沪铜指数从最低33180元/吨上涨至最高39180元/吨，涨幅达到18%。但相比其他有色金属，沪铜涨幅最小，比如沪锡上涨超过60%，沪锌上涨接近60%，沪铝上涨超过35%，沪铅上涨34.5%，沪镍上涨33%。

沪铜涨幅偏小原因探析

从去年年底至今，大宗商品上涨的主线是供给侧改革削减供给。但铜不存在削减产能问题，国际铜供给也基本稳定，而且由于加工费高企，今年下半年国内月度铜产量回升明显。其他有色金属，如铝、锌、铅、锡、镍等，或有供给侧改革影响，或有上游精矿短缺因素影响，涨幅较大。加之，铜是金融属性极强的商品，会受到美元走势、经济数据等的干扰，其他有色金属自身的商品属性更强，基本面判断更为简单。

在本轮有色行情中，沪铜持仓量持续萎缩，但其他商品持仓有不小的增加，显示部分资金从铜市撤离进入其他有色金属甚至其他商品市场。沪铜沦为指标性商品，直接投资和投机性不高，投资者往往可以参考沪铜的强弱，来对其他有色进行买卖，可以获得更高的收益。

四季度出现系统性风险的概率不大

我国9月制造业采购经理指数为50.4%，与上月持平，继续高于临界点，同时非制造业PMI也小幅上升。之前公布的8月工业增加值、8月制造业投资、1—8月全国规模以上工业企业利润等出现回稳，而以发电量、贷款和货运数据组成的克强指数，今年以来出现持续反弹。我们判断国内经济存在回稳的可能，虽然这个信号依然还很弱 。

9月美国非农数据低于预期，失业率高于预期，因此美元指数出现冲高回落行情，未来美联储12月加息可能性更大些，但这基本为市场所消化，且市场的焦点仍在美联储今年加息的频率只有一次，而非美联储加息本身。因此，其对美元的提振作用相对有限。我们判断美元指数缺乏强势上涨的基础，对大宗商品的反向影响减弱。

大宗商品整体受到关注

今年以来，全球大宗商品交易持续火热，国内文华商品指数持仓总量屡创历史新高。国庆长假前，文华商品总持仓达到2800万手以上，创历史新高，之后受长假因素影响，持仓总量出现了回落。截至10月10日，持仓总量为2520万手左右，但仍处于历史高位区域。国内外商品市场持仓增加，显示资金兴趣提升。由于大宗商品价格相比于其他大类资产仍处于相对的底部区域，新入市资金更容易选择买入操作。

调控房地产和扶植PPP

在国庆长假期间，20个城市陆续出台房地产调控政策。作为铝的主要消费领域，房地产局部降温对铝消费有一定的负面影响，但基建项目保持稳定，政策面对PPP项目大力扶持。国家发改委 、住建部联合印发《关于开展重大市政工程领域政府和社会资本合作（PPP）创新工作的通知》，我们判断，基建项目稳定以及PPP项目兴起，将抵消房地产局部降温对基本金属消费的不利影响。

供需和库存情况

今年下半年，国内铜月度产量出现恢复性增长，但国内库存不增反减。同期，伦敦库存出现增加，显示国内进口下降和出口增加。从库存总量而言，上期所库存依然偏低，对国内铜价形成一定的支撑，但LME铜库存仍保持上升势头，对国际铜价形成压制。

对于四季度而言，我们基于宏观和基本面分析，铜价进入振荡回升阶段，但总体波动受限于资金关注度下降的制约。