铜：供应压力趋缓 震荡上涨为主

宏观面看，美国经济整体向好，中国制造业数据显示中国经济短期企稳，全球经济有逐步走好的迹象，这对铜价形成利多。但市场对年底美联储加息的预期依然较
强，这对铜价形成利空。基本面方面，精矿虽然维持偏宽松格局，但今年的供增速高峰已过，主要增量秘鲁铜产量增速不及预期，新的增量有限，2016年以来铜精矿供应加速对铜价的利空影响趋
弱。整体上看，铜市供需维持基本平衡，基本面矛盾不突出，容易受到宏事件以及产业重大事件冲击。由于大宗商品整体于偏多格局，铜价处于震荡筑底的概率偏大，以择机买入为主。 
    
   宏观方面来看，短期不确定性因素较多。 国庆期间美国公布了ISM数据和非农数据。9月份ISM制造业指数和非制造业指数均有所好转，制造业指数出现较大幅度回升，非制造数据也创下去年10月
份以来的新高。与8月份相比，9月份制造业各项指标扩张明显，尤其是新订单指数大幅回升了12.22，产出和库存环比也有较大幅度增长。数据显示美国经济向好。但同时美国经济数据向好也加剧了市场
对美国加息的担忧。9月中国PMI显示，国内增量需求及采购情况小幅回落，但保持在扩张区；进出口指标小幅回升至扩张区，为数月以来的第一次。主要原材料购进价格指标高位继续上升，原材料、产
成品库存指标小幅回落。大型企业指标连续第四个月上升。经济短期企稳。 
    
   铜精矿供应高峰已过，铜矿增产对铜价的打压在大幅弱化。2016年铜精矿较2015年供应加速是导致铜价在有色板块里表现偏弱的重要原因。但自智利的产出增速大幅放缓，秘鲁近期铜矿产量增速
平均也有所降低，铜精矿供应高峰已过。智利政府最新公布的据显示，智利8月铜产量为455,434吨，较上年同期仅增加3.1%。智利是全球最大的生产国，该国铜产量约占全球铜总产量的三分之一。
铜价下跌后，大型矿企新投入扩产和改进老矿山的投资大幅缩水，智利国有铜业公司Codelco推迟价值22.5亿美元投资项，同时大幅缩减其投资计划，公司最初的投资预算为250亿美元（目前为180亿美
元），该计划旨在升级其老化矿山并应对矿石品位的日益下滑，投入的少必然导致老矿山未来产出减少，这给未来供给埋下隐患。必和必拓报告显示，该公司在建的项目主要是以石油项目为主，而铜
项目仅智利 Escondida山项目，但是也仅仅维持 Escondida矿矿的产量。而秘鲁方面，8月产量数据显示同比增速32%，环比小幅攀升，但是扩张的速度远远低于年度预期数据。7 月份，国际铜研究小
组的数据显示， 2018 和2019年铜矿产能的最初预估分别下调约200,000吨和500,000 吨，主要是由于许多项目的扩张和开工持续搁置。基于此，我们认为大型矿山铜精矿供应高峰已过，下半年供应压力
趋缓，且未来供给存在隐忧。 
    
   铜精矿成本下移或已达极限，成本将支撑铜价。全球的生产成本分布来看，成本最低的是南美。月份消息显示，智利Codelco 公司可能将其重心从降低成本转至缩减产量。其总裁表示公司面临着自
1976年创立以来最严重的危机，公司宣布行新一轮成本削减措施，为今年省下2亿4200万美元。并表示暴跌的铜价、高筑的债务、上升的成本以及低下的生力使得公司面临较大的挑战。铜价下跌已经
使得最低生产成本地区的公司都备感压力，预示着这轮铜价下跌已临近主流矿山成本。此外，原油价格回升也抬高铜生产成本。我们推测铜的生产成本90%分位线在4000-4500美元/吨，这也是增产重要
地区非洲铜矿的生产成本，在当前铜供应压力矛盾并不突出的大背景下，跌破价格区间的概率较小，此外BDI指数回升，也将拉高铜生产成本。基于此，铜生产成本或已探明，铜价跌破4500美元/吨的
概率较低。 
    
   库存开始回落，短期利多铜价。全球三大交易所存数据来看，截至2016年10月10号，LME交易所库存350，675吨，相对节前的高点下降28，500吨，LME库存出现短期拐点。SHEF库存107，058吨，处
于2016年以来的最低点，相对于上半年的高点349，186吨，下降了242，128吨，降幅69.34%。COMEX铜库存64,394吨。整体上看，全球库存仍处于偏低水平，LME库存回落，这对近期铜价反弹提供驱动
力。

   总结：虽然宏观方面短期不确定性因素较多，但经济的好转对提升铜消费有利，而铜精矿供应高峰已过，对铜价的利空影响在减弱，后市供应的压力将趋于缓和。铜精矿成本下移或已达极限，成本
将支撑铜价。全球显性库存处于偏低水平，LME库存开始回落，有利于铜价反弹。铜价再次跌至4000-4500美元/吨的概率较小，建议逢低做多铜价。 
    
   作者简介：陈小波，大有期货金属及矿产研究员，中南大学研究生毕业，曾在私募机构从事交易策略研究。在期货日报等行业媒体多次发布基本面方面的解析，擅从基本面的逻辑结合宏观面进行
交易策略的研究和制定套期保值方案。