补库接近尾声 铜价难改疲态

近期，沪铜主力合约探底回升，在35500元/吨一线遇阻后小幅回落，主要原因是春节前备货已接近尾声以及市场恐慌情绪仍存。目前，沪铜总持仓有所下降，投资者参与热情降低，预计节前难以突破振荡区间。

去产能还未成规模

2015年国内GDP增速为6.9%，创1990年以来的新低。自去年开始，国家开始多次提到去产能、去库存的供给侧改革，去产能格局下，制造业投资增速难有起色。同时，房地产市场高库存、人口红利的消失使得地产投资持续下滑，这不但不会有新增需求，而且还会挤压原有需求，不利于拉动大宗商品消费。

数据显示，去年12月PPI同比下降5.9%，与去年11月持平，环比下降0.6%，跌幅扩大。PPI已连续46个月处于负值区间，无论是下跌幅度还是负值持续时间都处于较为极值的水平，但迟迟未能转好，后市还需国家更多的政策措施推出。PPI与大宗商品有很强的正相关性，PPI负值收窄进而转正才会拉动大宗商品价格。近期虽然国家频繁提及供应侧改革，但这不会一蹴而就，效果显现仍需要时间。

自2015年8月起，随着铜价的进一步下挫，矿企高成本矿相继退出市场，对比去年半年报和三季度报数据，我们发现，当时嘉能可、英美资源、力拓、泰克资源等企业4000美元/吨以上的高现金成本多数降至4000美元/吨以下。多数产量对应的现金成本集中在3000—4000美元/吨之间，其中以3300—3800美元/吨为最。也就是说，目前的铜价位，多数矿企仍还有利润，这是铝、镍等行业无法相比的，特别是铝行业大面积亏损，目前铜行业去产能还不是特别迫切。

全球铜矿扩产趋势依然较强。ICSG数据显示，2015年新增铜矿产能约81.3万吨，2016年新增铜矿产能约150.5万吨，2016全球铜矿产量预计年增速达4%。而且根据相关公告数据，近期投产的新建和扩建矿山项目的铜现金成本远低于目前现金成本90分位线。在需求持续不振的局面下，2016年铜市供应过剩格局依旧。

节前整体走势偏空

进入1月后，市场期待集中补库的出现，但是从现货市场表现来看，补库迹象并不明显。近三周以来，现货铜贴水呈扩大趋势，上周物贸贴水均值为-219元/吨，呈深度贴水状态。终端消费市场提前进入放假行列。调研数据显示，冶炼厂普遍处于开工状态，节日期间不放假，但是铜加工企业却已经或即将进入休假模式，本周现货市场成交情况已明显清淡。不过，若铜价进一步下跌，不排除企业节前再次补库的可能。

2015年12月，中国未锻轧铜及铜材进口量创月度第二高位水平，预计1月进口数据仍比较乐观。进口铜增加或与近期的人民币大幅贬值有关。人民币贬值推高了沪伦铜比值，现货比值最高达到8.06，沪伦铜比值升高使得进口窗口频繁打开。

国产铜以及进口铜供应充足，但春节前后处于需求真空期，短期供需矛盾将加剧，春节后铜价下跌的概率较大。通过统计近5年沪铜数据来看，春节过后，铜价大概率将出现一波下探行情，随后才会企稳，在消费旺季的预期下反弹。

综上所述，从基本面来看，过剩格局仍在，ICSG、WBMS两大铜业研究机构数据都佐证了此观点，铜价整体走势仍趋空。近期，沪铜总持仓有所下降，投资者参与热情降低，预计铜价节前仍难以突破振荡区间。春节后铜价大概率下行，投资者可等待节后沽空机会，年前轻仓参与为主。