锌：环保推升供应瓶颈 二季度上涨概率大

前期受锌矿长单加工费抬升，国内阶段性过剩影响，两市锌价走势疲软，但纷纷在前低处企稳回升。房产利好政策及“一带一路”政策实施背景下，二季度
旺季需求仍有所预期，环保压力下冶炼产能难有大幅提升，此外全球显性库存较低，对锌价仍有利好支撑，二季度持谨慎看多观点，但美指强势外围环境影响，锌价走势或仍有所反复。
   
   国内延续经济差政策强格局，而政策更显亮眼
   
   数据上看，中国3月汇丰制造业PMI终值49.6，虽然略好于前值及预期值，但仍低于荣估线，中国3月PPI同比-4.6%，数据仍偏弱；克强指数中，全国2月份铁路完成货运量2.6亿吨，同比下降
9.1%，全社会用电量同比下降6.3%。这几项数据都显示国内经济依然面临下行风险，PPI数据说明国内工业通缩风险加剧。但数据差政策预期加强，一方面两次降息一次降准后，资金宽松政策仍有
预期，另一方面“博鳌”论坛上“一带一路”政策正式公布，中国版的“马歇尔计划”即将开启，加之稳定房市利好政策出台，强化市场对国内经济稳定转型的信心。
   
   美联储加息忧虑犹在，但6月加息预期减弱
   
   纵观美国近期经济数据，虽然2月季调后CPI环比 0.2%，为去年10月以来首次增长，成屋及新屋销售数据都高于前值，但美国3月非农就业人口仅12.6万人，远远不及预期，为2013年12月以来
最差，这再次引发市场对美国经济的忧虑。我们回顾美联储3月FOMC会议的内容，一方面删除“耐心”一词，另一方面下调了通胀、GDP增速及2015年底联邦基金利率，偏向“鸽派”气息。这两方
面似乎有所矛盾，但结合3月极差的非农数据，似乎可以揣测去除“耐心”一词是为了平缓美联储下调经济预期引发的市场波动。整体而言我们认为，美国加息的忧虑仍在，但时点或没有之前预期
的那么快，6月加息的预期可能性降低。即便加息如期来临，美指对锌价的影响也仅是阶段性的，供需才是主导锌价走势的内在因素。
   
   环保压力叠加世纪锌矿闭矿，供应收缩仍有预期
   
   据国际锌协会年会后公布的消息显示，今年进口锌矿长单加工费在245美元/吨，较2014年上浮10%，这一定程度上打击了前期对锌矿供应收缩的预期，导致春节期间伦锌持续下跌。对于这一点
我们并不意外，在年报中我们也强调今年全球锌矿出现短缺的可能性较小，但供应收缩的趋势会增强，阶段性短缺有所期待。虽然TC上调，但一方面我们注意到五矿旗下的世纪锌矿三季闭矿可能
性较大，其已下调产量至32-37万吨，将影响市场4%左右的供应量，另一方面今年国内最严环保法执行，各地环保政策扩容，是使得中小锌矿面临关闭风险加剧，后期炼产可能也会加大对进口锌矿
的依赖程度，2月的锌矿进口保持高位，同比增加17.4%，宽裕格局有望改善。《2015年铅锌行业规范条件》发布，对矿山规模、能耗等提出更高要求，新的矿山开启难度加大。此外，2014年加工
费也如出一辙上浮，但却出现了阶段性供应紧张，支撑锌价上行。因此，加工费上浮让我们观点更为谨慎，但仍维持供应收缩的预期。
   表1：历年锌矿TC
   
 年份   TC 基准价   上调   下浮 
 2007 300 3500 10% 6-7%
 2008 300 2000 10% 10%
 2009 194 1250 12% 10%
 2010 270 2500 8% 5%
 2011 229 2500 8% 6%
 2012 191 2000 5% 2%
 2013 210.5 2000 2-6% 2%
 2014 223 2000         
 2015 245 2000 8-9% 2.50%

   数据来源：公共资料 金友期货研究所
   
   环保压力下，冶炼产量难有大幅提升
   
   今年影响锌价的另一个关键因素就是国内冶炼产能的恢复情况，从1-2月的冶炼产量来看，保持相对的高位，产量967099吨，同比增加16.18%，这也令市场认为国内冶炼产量恢复迅速，将打压
锌价。但我们仍需强调的是，2014年全年平均冶炼开工率75%，开工率已处于较高水平，今年环保趋严，各地环保政策加码，目前部分冶炼产上榜，广西等小冶炼产短期恢复生产可能性受限制，规
模以上的冶炼产环保成本均摊在200-500元/吨，冶炼开工率大幅提升的空间有限。而二季度炼厂也存在一定检修情况，据富宝调研显示东岭检修一开始，为期两个月，商洛四月也将开始检修，豫
光也将检修20天。总体而言，我们认为冶炼产量将保持高位，但现有的产能利用率及环保压力下，难有大幅的提升。

   
   房产利好政策叠加基建投放，旺季需求仍有预期
   
   一季度锌市下游需求疲软，主要的消费领域镀锌企业萎靡，受春节假期的影响，据调研显示，2月镀锌企业平均开工率低至35%，节后企业复工较为积极，目前除了受环保影响的企业，大多数
企业已经复工。具体来看，河北地区镀锌企业受环保及天气的影响较为严重，山东地区的生产状况好于年前。初级消费其它领域，锌合金及氧化锌领域，开工率也有所逐步复苏。2014年的镀锌板
产量具有好表现，同比增加13.5%，保持两位数的告诉增长，今年随着车用镀锌板产能的投放，仍将有较好的表现。
   终端消费来看，1-2月汽车产量3918781辆，同比增加6.2%，消费量3912912辆，同比增加4.27%，整体汽车产销表现平稳，增幅仍处于相对较高水平。而2014年疲软的房产市场迎来了企稳的契
机，五部委联合拯救房地产，央行、住建部和银监会下调首套房及二套房首付以及财政部、国家税务总局发文2年以上（含2年）的普通住房对外销售的，免征营业税，高强度的利好房产政策，将
刺激房产市场企稳，一度拖累锌消费的房产领域，有望得到改善。此外，随着天气转暖，基建的逐渐投放，基建用锌也将逐渐恢复。总体而言，房产利好政策及“一带一路”背景下，二季度旺季
需求仍有所预期，对锌价上行具有较强的支撑。
   
   全球显性库存依然处于低位
   
   从两市显示库存来看有所背离，伦敦交易所库存持续的走低，截止4月10日，库存较年初下降26.3%，而上海交易所库存节节攀升，较年初上升了71.4%。在新仓储制度下，伦敦交易将持续去库
存化，国内一季度下游需求不振积累了一定库存，但库存增幅已有所放缓，在二季度旺季需求带动下，或有望缓解，并且较往年相比目前库存仍处于较低水平。整体而言，去库存化对锌价形成一
定支撑。    
   综合分析
   
   前期锌矿长单加工费提高，国内阶段性过剩打压锌价，加之外围环境偏空，伦锌跌破2000美元/吨，沪锌主力一度逼近前低，但前低附近收获支撑。供需面来看，我们认为今年最严环保法实
施，各地环保政策扩容，中小型锌矿及冶炼产面临较大的压力，冶炼产量大幅提升的概率较小，二季度稳定经济利好政策实施，基建投放，二季度需求仍有所预期，叠加国内宽松货币政策仍有预
期，仍谨慎看多锌价，但美指强势及外围环境不稳定，锌价表现或有所反复。当前锌价16500附近或承压调整，但仍有望震荡上行，短期暂看16800，操作上我们认为可以考虑多锌作为对冲空头的
风险，单边上前期多单可继续持有，止损15900。 
   
   作者简介：王其强，理学硕士，金友期货铅锌研究员，擅长通过基本面分析结合宏观经济对品种大方向进行研判，同时具有较强的数据挖掘能力，能通过数据对行情进行分析，对金属市场有
自己的见解。