铜：经济复苏冷暖不均PK供需持续低迷 中期跌势难改

从当前全球铜价的影响因素来看，一方面受制于全球宏观经济的影响，另一方面则是受中国需求因素的影响，从二者对于铜价的影响程度来看，宏观经济对于
铜价的影响仍然占据着主导地位。综合当前全球宏观经济形势与当前国内铜的供需状况来看，我们认为，短期之内铜价仍将维持现有的宽幅横盘区间震荡整理态势，继续大幅反弹回升的空间已经
不大，而从中长期来看，铜价将会在结束长期的横盘态势之后回归下行通道，呈震荡下行之势。
   
   一、全球经济：三大经济体复苏冷不均 持续复苏动能有所减弱
   
   从全球宏观面来看，当前全球经济的复苏态势有所分化，作为全球经济复苏发动机的三大经济体整体复苏动能不足，已无法为全球经济的持续稳步复苏提供强有力的支持，虽然当前从短期的
经济指标来看，欧元区的经济已呈现复苏态势，但在希腊债务危机仍未解决、土耳其又陷希腊式债务危机的影响下，欧元区的经济复苏态势将难以持续，而中国与美国的情况与欧元区的情况相
似，短期之内经济指标均有所回升或反弹，但从可持续性的角度来看，均无以为继，从中长期来看，中美欧三大经济体仍将面临非常严峻的通缩风险。
   
   1）中国经济：央行的意外降息与降准及政策的发力难改经济下行之势
   
   自今年年初以来，央行在春节前的意外降准与两会前的意外降息一方面显示当前中国经济的复苏形势不容乐观，另一方面则是显示当前国内的社会融资成本太高，不利于中小实体企业的经
营，以当前国内中小型民营企业最多且中小型制造业最为发达的温州为例，通对对比温州的民间综合融资利率与央行贷款基准利率，我们可以看到，当前社会融资成本较央行的贷款基准利率高出3
－4倍，由此可见，融资成本过高已成为制约中小型民营企业特别是制造业企业扩张发展的一个主要动因，从目前的情况来看，央行的这一举措并未奏效，国内商业银行依旧我行我素，民商融资贷
款利率依然高企，这将不利于改善国内民营企业特别是中小型企业的生存环境。
   
   从今年两会以来的政策来看，主要集中在1万亿的地方债置换、国企改革、社保基金介入地方债、住房公积金贷款政策的改变、存款保险制度的推出等方面，中央财政资金与社保基金介入地方
债，虽然可以从一定程度上缓解当前地方债违约的风险，但从长远来看，在当前土地财政政策并未发生实质性改变的情况下，未来地方债的违约风险依然较高，其仍将对未来中国经济的稳步增长
构成威胁。从央行、银监会与住建部联合发布的《关于个人住房贷款政策有关问题的通知》来看，虽然这一通知对于改善性需求形成了较大的利好，首付比例下调了两成，将极大地减轻居民首付
负担，提高当期购买能力，将推动改善性需求入市；但从当前全国各地的库存数与房价来看，当前的房价虽有所回落，但仍处于高位，对于有刚性需求的首套房购买者而言，仍然形成了较大的压
力，如果房价的泡沫无法挤干净，则首套房的需求依然无法释放，而仅凭改善性需求的释放仍无法改善当前房地产行业的整体窘状，此外，从当前全国各地的新屋库存来看，要想在短时间内凭此
政策利好来消化无异于是痴人说梦话，因此这一政策从根本上来看，只能是对房地产行业起到短期的改善而无法从根本上改变房地产业疲软的现状与正在集聚的风险。
   
   2）美国经济：经济数据好坏不一不改美联储加息进程
   
   从今年年初以来的美国经济复苏情况来看，与去年同期相似，今年一季度，美国经济同样受到极端恶劣天气的影响，部分经济数据与去年同期一样呈回落之势，特别是美国制造业数据的回
落，这将对美国经济的复苏构成较大的影响，在房地产方面，虽然2月新屋开工数据有所回落，但营建许可与新屋销售及成屋销售数据均有所回升，此外，美国谘商会的消费者信心指数有所回升，
表明美国消费者对于当前及未来的经济形势仍然保持乐观之势。
   
   相对于以上的经济数据，市场更加关注于美联储的加息进程，从3月底美联储的议息会议来看，一方面美联储在本次声明中去除了"耐心"一词,符合市场预期,从而使得美联储离加息时点更进了
一步,而另一方面,则是本次议息会议是在费城与达拉斯两位鹰派地方联储主席正式退休之后,美联储对于未来联邦基准利率下调了50个基点,且重申了将在就业进一步增长与失业率下降及通胀进一
步回升的情况下才有可能加息,从而使得美联储未来加息的时点变幻莫测,此外,美联储主席耶伦对于4月后的议息会议加息时点的表态使得市场分化加剧,但我们通过综合分析后认为，3月美联储议
息会议的基调仍未发生显著的变化，虽然美联储对于未来联邦基利率下调了50个基点，但这只是在两位鹰派地方联储官员退休后及今年一季度美国出现与去年同期一样的极端天气从而导致经济数
据不太理想而出现的一个小插曲，另外，从美联储关注的三大核心经济指标来看，一方面，当前美国的核心通胀率仍在向着美联储预定的2%目标稳步推进，另一方面，则是当前美国的失业率仍处
于稳步回落之势，虽然最新公布的3月非农就业数据不太理想，但失业率仍处于回落之势，最后是美国GDP的增长，从最新公布的去年四季度的GDP增长终值来看，虽然增速较终值有所回落，但仍处
于增长之势；此外，从美联储三月份公布的经济褐皮书来看，虽然当前美国经济受到极端严寒气候的影响而出现回落，但多数地方联储仍对未来的经济充满信心，未来美国经济仍有复苏的动能，
这就为美联储接下去的加息提供了基础；综上所述，从整体来看，美联储仍将按其加息路线图稳步推进加息进程，基于此，我们仍然坚持认为，美联储的加息时点最快将在今年4月，而最晚也不会
超过6月。
   
   3）欧洲经济：短期的回升难改通缩风险
   
   相对于中美两国的经济，欧元区的经济相对比较复杂，一方面，欧元区经济并不像中美两国一样是一个独立的经济体，而是由18个成员国组合而成的综合体，因此在货币政策与财政政策上难
以统一，无法协调一致；另一方面，当前欧元区内各个成员国经济结构与政治体制及文化理念各不相同，因此在经济的复苏上难以统一步调共同前进；此外，当前欧元区经济还受到希腊债务违约
风险与乌克兰地缘政治风险及土耳其出现希腊式的债务风险等因素的影响，再加上欧央行内部对于货币政策的分歧，因而使得欧元区经济虽在当前短期之内受欧央行QE政策影响而出现小幅的回
升，但从中长期来看，欧元区的经济仍将面临较大的通缩风险。
   
   二、供需状况：旺季不旺 下游需求持续疲软
   
   从全球的视角来看，虽然在3月底的最后一周时间里，由于智利北部发生洪水灾害，智利国有铜矿公司关停了北部的6座铜矿，而泛太平洋公司亦关停了其在智利北部的一座铜矿，从而在炒作
因素的影响下对3月底的铜价大幅反弹形成了较大的影响，但这一炒作因素只持续了一天，而后智利北部的铜矿陆续恢复运营，截止目前，智利北部的铜矿已基本恢复运作。    
   此外，根据世界金属统计局与国际铜业研究小组所公布的最新报告来看，2014年全球铜的整体供需状况已从年初的供需严重转变成了供需过剩态势，这一态势将在2015年延续，综合来看，全
球铜的供需状况将从2008年以来的短缺变为过剩，而对于过剩量，我们认为今年全年保守估计将会有50－80万吨。
   
   回归到国内，虽然当前已进入了往年的消费需求旺季，但从国内现货市场来看，一方面是下游的需求终端在订单量低迷的情况下依然保持按需采购之势且备货意愿相对较低，与往年进入消费
需求旺季时的备货热情高涨形成了鲜明的对比；另一方面则是上游冶炼企业开工率回升从而使得产能增加，相比下游企业的悲观情绪而言，上游企业对于今年国内铜的需求前景仍然保持乐观之
势，但我们认为，这种乐观的前提是建立在融资需求未受影响的基础之上，从当前的实际情况来看，国内铜的融资需求已出面大幅的回落，这将使得今年国内的铜的需求出现显著的回落，从而有
效的挤压此前不断膨胀的需求泡沫使需求回归合理区间。根据3月国家统计局公布的房地产数据与用电量数据来看，国内铜的下游需求最大的两个终端前景并不理想，特别是住宅的销售与居民用电
量方面，因此，从整体来看，铜价格仍将承压下行。    
   此外，综合海关与有色金属工业协会分别公布的今年前两个月我国精铜的进口量与产量来看，一方面，我国今年前两个月精铜的进口量持续大幅回落，而另一方面则是我国的精铜产量同比继
续保持高速增长，这表明国内铜的的下游需求在经济不景气及融资铜受到打压的情况下有所萎缩，但国内产量的增加无疑加剧了供需过剩的紧张形势。    
   作者简介：黄臻，现为大地期货有限公司研发中心有色金属、黑色金属与原油及宏观经济研究员，曾先后服务于招商银行与中国银行、国海良时期货公司、中国有色金属价格研究所，拥有丰
富的研究与交易实战经验，将军事情报作战理论成功应用于交易实战中，凭借敏锐的洞察力、扎实的研究功底及完善的经济数据监测体系，对中美欧三大经济体宏观经济整体走势与有色金属及国
际原油价格运行趋势有着自己独到的见解，并且始终遵循"价值投资"理念和"赢大亏小"的交易策略。