铜：空头“落袋为安”，短期或迎涨势

新年以来，金融市场迎来新一轮暴涨暴跌的“过山车”行情，国际大宗商品期货多数破位暴跌，国际铜价破位6000大关后快速扩大跌幅，沪期铜一度触及4万
以下创数年来低点，面对宏观和供需的悲观大环境，预计2015年铜市整体价格重心下移趋势不改，但短期超跌后或出现反弹，操作上建议中长期空单轻仓持有，短线空单获利离场，防范超跌反弹
行情。
   
   1、2015年铜价主题：震荡偏弱
   
   有色金属行业是强周期性行业，而近年来却遭遇了以中国为首的新兴经济体发展降速的周期性转折，全球消费需求的显著放缓，大幅抑制了对矿产、能源和农产品的需求，而产业链上游原本
持续扩张的供应产能却难以迅速掉头，导致铜等大宗商品供大于求的整体局势。
   
   从货币角度来看，世界各国经济前景的分化使得全球 “汇率战”的倾向显著加强，而地缘政治危机对金融市场的负面冲击不断加剧，产业资本从实业转入金融领域以追求更高回报，使得股市
和商品走势凸显“冰火两重天”格局。
   
   从成本的角度看，原油等能源价格的大幅下滑以及非美货币大幅贬值,导致亚洲、南美和澳洲等主要商品生产国的生产成本大幅下滑，生产商能够在商品价格持续下滑背景下保有利润以继续扩
产，为铜等大宗商品打开了下跌的空间。
   
   结合宏观环境和供需的判断来看，我们认为2015年国内铜市将延续供需紧平衡状态，虽预计铜价重心还将继续下移，低点可能出现在2015年1-2季度，因全球主要经济体仍将延续惯性下滑态
势，铜价阶段性底部或在41000元/吨，而3-4季度中国经济将存在更多维稳预期，且美联储加息的影响或已逐步释放，下半年铜价可能自年内低点有所反弹后，呈现持续震荡偏弱格局。
   
   2、供应压力仍大，表观库存料回升
   
   2015年全球铜精矿产量将延续高速增长，此前全球矿业巨头已同意对中国铜冶炼商2015年长单TC/RC加工精炼费在每吨107美元和每磅10.7美分，较2014年上调16.3%，高企的加工费暗示连矿商
都认可2015年全球铜供应将呈现过剩状态。
   
   据国际铜研究小组（ICSG）数据显示，在经历了2013年全球铜精矿产量8%的高速增长后，2014年部分新矿山运行出现故障使得投产延后，且印尼铜精矿出口政策也有改变，导致全球铜精矿产
量增速明显低于预期。然而，在2014年延后推进的产能将集中在2015年释放，预计2015年全球铜精矿产量增速将回升至7%，达到1981.6万吨的高产状态。
   
   此外，2015年全球铜冶炼项目将继续释放，从其分布结构来看，中国将占主要份额，中国以外新产能也将出现70万吨以上的增长。由于铜精矿现货市场加工费持续稳定在100美元/吨上方，大
部分冶炼产能都处于盈利状态，这除了推动老产能进一步释放，一定程度上也刺激了新产能的尽快投产。所以，虽然ICSG预测值显示2015年铜精矿增量要高于精炼铜增量，但在国内外冶炼产能加
快投产步伐的情况下，冶炼瓶颈问题将得到解决。
   
   对于库存，自2013年后，全球交易所的铜显性库存就大幅下滑，铜的表观库存的过低和金融虚盘持仓的过高，使得空头受限于逼仓及逼升水压力。在2014年上海期货交易所库存从20万吨到了9
万吨，降幅超过50%，而LME铜库存下降21万吨至17万吨，降幅更是接近60%；其中，LME欧洲和亚洲存库降幅达到80%，北美库存则基本持稳。COMEX高纯铜库存降幅也达60%左右，而2015年预计铜表
观库存将有所回升。
   
   从历史上看，伦铜库存的低位拐点一般出现在亚洲仓库降无可降的情况下，这预示着伦铜库存新一轮的上涨周期正临近，全球精炼铜市场的过剩驱使下，在2014年短期利用表观库存逼现货升
水后，因供应面的宽松将使得国内铜库存逐步从隐形库才能转为显性库存，从而对市场价格的影响力更为明显。2015年伦铜可能开启新一轮增加周期的可能，库存因素对铜价的支撑将减弱。
   
   3、需求外强中干，政策刺激待落地 
   
   中国铜消费主要依赖电网投资拉动，然而伴随中国经济的结构性调整，国内电网投资更多围绕优化能源传输结构来展开，而这方面的实际铜量有限，加上产业结构调整对高耗能企业发展的限
制，大规模基础用电设施的拉动减弱，导致中国铜消费增速放缓，与此同时全球其他地区没有出现能否替代中国铜需求的 “接盘手”，使得全球铜需求前景较黯淡。
   
   当前，电网铺设已相对完善，目前电网投资主要围绕优化能源传输结构，而这方面对于铜导体的需求增速放缓。从电力电缆产量和电线电缆企业主营业务收入同比变化情况来看，均处于增速
下降通道。
   
   虽然2015年是“十二五”规划的最后一年，但用电力投资超预期增长来弥补前几年低量投资的可能性较小。一方面，随着经济的转型，单位GDP增长的能源消耗量下降，经济增长结构的优化将
令全社会用电量增速低位运行。另一方面，近期发改委表示，过去5年浪费了6.8万亿美元的投资，“无效投资”将近占到国内总投资额的一半。由此判断，粗放式投资模式将会改变，大规模依靠
电力投资拉动铜需求的时期已经结束，而国内房地产市场低迷，新增消费有限，国内家电市场的增速明显放缓，对铜消费难有提振。
   
   事实上，近两年来中国需求端经营状况始终不乐观，产业链下游利润空间狭小，多数采用随用随买策略，缺乏提前备货意愿，究其原因来看，资金链紧张和订单增速放缓是两大因素。从中国
电力电缆产量和电线电缆企业主营业务收入同比变化情况来看，近几年均处于增速下降通道，2015年大规模依靠电力投资拉动铜需求的情况难重现。
   
   整体来看，中国经济的调结构还在持续，尽管有刺激政策支持，但房地产和制造业增长仍持续放缓，政府此前出台的一系列维稳改革措施对传统实体提振还有待兑现，2015年电网投资中主力
军在特高压建设上，而其建设过程中实际用铜量较少，房地产也仍是市场的“心病”，预计2015年铜市真实需求前景仍较悲观，行业资金链紧张面临加剧，面对金融属性的日渐褪色和商品属性的
持续疲软，2015年铜价料难有太好表现，2015年铜市料呈现震荡偏弱格局，低点预计将在上半年，内盘铜价底部或在4万附近，操作上建议中长期空单轻仓持有，短线空单获利离场，防范超跌反弹
行情。
   
   作者简介：顾冯达，2010年进入国信期货研发部从事金属品种研究，对金属市场尤其是铜、锌市场有较深入的了解。擅长结合宏观经济形势判断与商品自身运行特点来把握品种走势的大方
向，本着专业、务实的态度进行分析，为客户提供相关金属方面的投资、套保、套利方案及中肯建议。