铜：需求旺季不旺 中线偏跌

近来铜价走势纠结于供应增加预期及旺季备货需求，供应增加预期打压铜价，但现货升水状态支撑铜价，使得铜价陷入区间震荡局面。我们认为，随着美
国经济的稳步回升，美元将逐步走强；国内财政政策空间已不大，而货币政策操作难度也较大，经济短期有见顶迹象；再加上国内外显性库存低位反弹预期，利空因素明显。但我们也不能忽视季
节性需求旺季支撑。我们仍维持前期观点，即铜价中线偏空。
   
   
   1、美元指数稳步回升
   
   
   美联储利率决议在北京时间周四凌晨如约而至。美联储宣布维持联邦基金利率目标0-0.25%不变；缩减每月QE购买规模100亿美元，达到150亿美元。美联储预计10月结束资产购买QE，重申QE
结束后相当长时间保持高度宽松。关键性的“相当长一段时间”和“劳动力市场利用不足”依然在声明中得到体现。此外，美联储还强调了通胀低于目标水平(之前措辞为接近通胀目标水平)。因
此整体来看，美联储的声明内容相对鸽派。美联储同时发布的经济展望报告将此后的特定时间节点利率水平预期值，即所谓的“点阵预期”上调，令市场仍看好其加息前景。
   
   今年还剩两次会议,一次是10月28-29日,另一次是12月16-17日。美联储在今年12月FOMC会议上改变加息前瞻指引的可能性更大。明年中期可能的加息时点临近,12月FOMC会议后也有新闻发布
会,在做出重大前瞻指引变化之后可以让美联储与市场有更好的沟通。而不管怎样,美联储加息趋势是无法改变的,只是节奏悬而未决。
   
   伴随着美国强劲的经济数据以及对于美联储提前加息的预期，美元指数强劲上涨,目前已触及85关键压力位。虽说美元指数与铜价的反相关性有所弱化,但在美元强势的压制下，铜价上行空间
仍将受到压制。
   
   
   2、国内经济反弹或见顶
   
   
   近期公布的8月份经济数据下滑明显。8月工业增加值同比增长6.9%，较7月9%的水平下滑了2.1个百分点，出现了一波“断崖式”的下跌；累计工业增加值同比增长8.5%，较7月8.8%的水平下
滑0.3个百分点，达到年内新低。前8个月，全国累计实现固定资产投资305786 亿元，累计同比增长16.5%，增速较7月17%的水平下降0.5个百分点，创近年来新低。其中，房地产投资累计实现
58975亿元，同比增长13.2%，较7月13.7%的水平下降0.5个百分点，创近年来新低。
   
   前期国内经济的反弹源于货币和财政的双放松，但近月来社会融资总额大幅下降，而财政支出增速也未能持续高速增长。8月份当月社会融资规模有9574亿元，与7月比增加，但规模仍较低，
新增人民币信贷只有7025亿元，反映货币供应增速的M2增速下降至12.8%，前值为13.5%。经济数据不及预期，意味着稳增长需要更多的宽松政策支持，但李克强总理在夏季达沃斯论坛上讲到今后
要加强定向调控、推进结构性改革与调整，而非依赖强财政或货币政策刺激经济增长。然而，8 月经济数据低迷使得决策层的政策定力面临着越来越大的挑战。中央或继续推进小规模的刺激政
策。但并不会出台全面的刺激政策，常备借贷便利（SLF）正是微刺激的体现。
   
   但从SLF曝出后的盘面表现看，投资者仍担忧流动性的释放是否还会只在银行系统流转，不能传导到实体经济，铜价短暂上冲后缓慢回落。我们认为微刺激政策对于经济的提振有限，能完成
托底任务而难以推动经济上升。
   
   
   3、精铜供应将增加
   
   通过整理下半年的新增产能的建设情况，我们认为在10、11 月集中会上线一批产能，从而使得三季度，四季度的供应增速环比上半年会有明显上升。8月，国内精铜产量升至68万吨，击败
2013年11月的纪录高位65.48万吨，较去年同期增加20.16%，1-8月，中国精炼铜产量同比升11.17%至493万吨。结合8月份检修情况看，尽管部分冶炼企业（如白银有色、赤峰金峰、金隆）存在停
产检修，但同样存在扩建项目的投入（如张家港联合铜业、山东鑫泽等），整体供应不存在明显下滑。同时，精铜进口数据未见明显缩减，且加工费攀升显示精矿供应充裕。进口亏损收窄也将吸
引进口铜的流入，目前整体市场供应呈上升趋势。
   
   8月份终端消费行业的数据显示电力电缆和空调产量环比出现下滑。同期，我们也看到铜材产量环比也出现了下滑，明显低于2 季度平均产量水平。而富宝铜调研小组数据显示，电线电缆企
业7月份总平均开工率为47.01%，比八月45.38%略微高了1.63%。虽近几个月开工率基本都差别不大，但确是一个在走阶梯式的缓慢下调道路。商家表示，问价人倒是很多，但实际下单人少。消费
面目前看来旺季不旺可能性较大，传统的“金九银十”旺季需求恐难超预期。
   
   目前，国内呈现明显的供应走强而消费趋弱，供需结构的转变恐难以支持铜价继续出现大幅的结构性走强。
   
   
   4、库存拐点或将到来
   近期以来,伦铜库存正缓慢回升,伦铜库存于今年8月12号触及140675吨低位后小幅回升，截止到9月17号伦铜库存已回升至155400吨。但由绝对水平看，伦铜库存依然很低。刨去注销仓单,目
前伦铜库存仅为约12万吨,低库存未完全扭转前仍是铜价重要的支撑。
   
   伦铜库存增加或与中国融资需求减弱，中国精铜进口减少有关。青岛港事件之后，国内融资铜业务转冷，保税区库存近期下降较为明显，目前保税区库存约为60多万吨，较4月份时下降了约
20万吨。境外成本已较前期大幅增加，同时国内房地产行业等高收益行业不景气导致融资来的资金收益率降低，而且开证越来越难，而进口又面临较高的亏损，从而打压融资积极性。进口方面，
8月份精铜进口数据还未公布，不过由公布的未锻造铜及铜材数据看,进口量有小幅下滑。海关总署公布数据显示，中国8月未锻造铜及铜材进口为34万吨，较7月持平，但较上年同期减少12.3%。
中国1-8月未锻造铜及铜材进口量为320万吨，同比增加14.3%。从沪伦比值走势图上看，近期进口套利窗口将打开，保税区部分库存预计进入国内。
   
   随着精矿加工费的提高,国内精铜产量稳步增长,而上文也提到,保税区部分库存预计进入国内,国内显性库存也有低位回升的迹象.在国内外库存相继现拐点迹象,前期低库存对铜价的支撑逻辑
将慢慢改变。
   
   
   5、总结
   
   
   综上分析，我们认为，随着美国经济的稳步回升，美元将逐步走强。国内财政政策空间已不大，而货币政策操作难度也较大，经济短期有见顶迹象。再加上国内外显性库存低位反弹预期，利
空因素明显，但我们也不能忽视季节性需求旺季支撑，更不能忽视产业资本的威力。我们仍维持前期观点，即铜价中线偏空。
   
   作者简介： 吴玉新，2011年加入一德期货，金融学硕士研究生，拥有期货、证券从业资格。经济学基础扎实，宏观视野开阔，注重基本面和技术面相结合把握金属行情走势。入行以来，有多篇研发、分析类文章发表在各大财经网站和《期货日报》等媒体。