铜：供需格局转变 中期或下跌

近来铜价走势更多地由短期供需结构失衡所致，沪伦比值低位和融资铜打压以及部分大贸易商集中收货，使得国内货源出现紧张局面，再加上国内刺激政策加码
预期，共同推涨铜价。后续空头借助国内刺激政策边际效应降低和伦铜库存增加预期试图发力，但多头利用季节性补库存预期与之抗衡。我们需密切关注微观数据变化，等待更多信号指引。预计
铜价中期或下跌,投资者可等待逢高沽空机会。
   
   1、美联储谨慎对待加息
   
   观察近期公布的经济数据，我们认为美国经济复苏的势头仍在延续。美国制造业加快复苏脚步，Markit8月21日发布报告显示，美国8月Markit制造业PMI初值58.0，预期55.7，前值55.8，创
下逾4年来最高值。美国就业市场重回向好通道。美国劳工部8月21日公布数据显示，8月17日当周首次申请失业救济人数29.8万人，预期30万人。美国房地产市场摆脱低迷。全美地产经纪商协会
（NAR）8月21日公布数据显示，美国7月成屋销售总数年化515万户，创10个月新高，预期502万户，环比增2.4%，为连续第四个月增加。
   上周三，美联储公布的7月会议纪要暗示，若就业市场意外强劲复苏，可能导致较预期更早加息。上周五全球央行年会上，耶伦表示劳动力市场仍存在大量闲置资源，失业率下降夸大了就业
市场健康程度，若就业市场进展持续好于预期，将使加息更快到来。但是通胀水平的未达目标使得美国经济复苏的可持续性存疑，美联储对于加息仍然保持谨慎的态度。不过，从美联储内部由前
期偏向鸽派转为近期争论升温的局面可以看出，加息的压力略有增加。若未来一个月经济继续良好表现，美联储或在9月份的议息会议上对于加息释放更为鹰派的信号。
   伴随着美国强劲的经济数据以及对于美联储提前加息的预期，美元指数强劲上涨。在美元强势的压制下，铜价上行空间将受到压制。
   
   2、中国稳增长边际效应减弱
   
   继本月中旬公布的7月份经济数据回落后，8月21日，汇丰公布中国8月制造业采购经理人（PMI）初值50.3，创近三个月最低，低于预期的51.7。同时公布的汇丰中国8月制造业产出指数初值
51.3，也创近三个月最低。
   7月经济金融数据回落揭示了经济反弹或将结束，内需仍偏弱，房地产投资受到压制，稳增长边际效应减弱。受国内经济下行压力、银行信贷政策收紧等因素影响，1-7月房地产投资增速创今
年以来最低值。工业增加值和发电量增速同时回落，投资对于政府财政支持的依赖度逐渐增强。融资需求显著回落，7月单月社会融资规模低于新增信贷，意味着金融机构大幅压缩高风险资产。

   经济数据不及预期，意味着稳增长需要更多的宽松政策支持，铁路投资及棚户区改造有助对冲部分房地产投资下滑的压力，降低社会融资成本将有更多切实有效的措施，定向降息、PSL提供
低息贷款、通过国开行等政策性金融渠道提供流动性仍势在必行，但政府微刺激政策边际效应在降低。
   
   3、升水坚挺难持久
   进入消费淡季后，国内铜现货升水下滑严重，但8月合约换月之后现货升水快速拉升，换月前1个期货月，铜现货平均处于贴水30元/吨状态，与7月期货月平均贴水217元/吨相比下滑明显。但
换月之后现货升水飙升，8月20日现货升水更是较前日上涨近200元/吨，最高至450 元/吨，究其原因，前期沪伦比值较低以及融资铜打压导致国内货源相对较少，此外部分大贸易商集中收货，使
得国内货源出现紧张局面，对应着国内期货交易所单周库存大幅下降1万多吨。
   但是目前现货升水已较上周高位明显下滑，主要原因还是升水上涨并非是由坚实的下游消费提振。具体看现货市场，起初沪期铜大涨，市场看涨情绪趋浓，中间商大量吸收低价货源，持货商
普遍捂货抬价惜售，现铜供应大幅缩减，升水大幅抬高，下游在周初时尚有逢低买盘，但上周后半段现货铜价已突破51000元/吨以上，下游畏高心态渐起，谨慎旁观，周内成交以中间商投机为
主。由此描述看，下游对此高价认可度较低。但是预计升水将维持目前的小幅升水，因消费淡季即将过去，随着消费旺季的到来，下游补货需求将支撑升水。关注下游补库存情况。
   
   4、库存下降速度放缓
   
   近期以来,伦铜库存下降速度明显放缓,库存不时增加,下降已不如前期顺畅,伦铜库存于今年8月12号触及140675吨低位后小幅回升，上周伦铜库存增加5150吨，为时隔五周之后再度增加，注
册仓单增加5125吨，为连续两周大幅增加。伦铜库存降幅放缓部分原因在于过低的绝对库存水平。刨去注销仓单,目前伦铜库存仅为约12万吨,不但无法与去年近70万吨库存相比,更远低于2002年
的100万吨库存。再者，或与中国融资需求减弱，中国精铜进口减少有关。
   青岛港事件之后，国内融资铜业务转冷，保税区库存近期下降较为明显，目前保税区库存约为60多万吨，较4月份时下降了约20万吨。贸易商表示，境外成本已较前期大幅增加，同时国内房
地产行业等高收益行业不景气导致融资来的资金收益率降低，而且开证越来越难，而进口又面临较高的亏损，从而打压融资积极性。
   进口方面，预计8月份铜进口情况有所好转，但7月份进口数据较差，这与沪伦比值及海关监管有关。海关总署公布数据显示，中国7月精炼铜进口为244959吨，年率下跌16.1%，7月铜精矿进
口901144吨，同比下降3.9%。从沪伦比值走势图上看，近期进口套利窗口将打开，但海关监管增强，进口难有大的改观。在进口铜流入缓慢的背景下，国内供应的改善依赖于精铜产量的上升。
   此外，据高盛预计中国进口铜放缓与伦铜库存增加有两到三个月时间差，目前看伦铜注册仓单有增加趋势，如伦铜库存真如预计那样增加，将如空方所愿，但我们也不能忽视四大伦铜仓库拥
有者的腾挪的功力。
   
   综上分析，较长期供应过剩格局背景下，美元逐步走强大概率发生，当前国内微刺激政策边际效应在降低，再加上伦铜库存低位反弹预期，空头貌似优势明显，但我们也不能忽视季节性需求
旺季支撑，更不能忽视产业资本及国际大贸易商的威力，我们多次强调，空头格局下也不能忽视多头借助短期热点对空头的绞杀，预计铜价中期内偏于下行，建议投资者等待逢高沽空机会。
   
   作者简介:吴玉新，2011年加入一德期货，金融学硕士研究生，拥有期货、证券从业资格。经济学基础扎实，宏观视野开阔，注重基本面和技术面相结合把握金属行情走势。入行以来，有多
篇研发、分析类文章发表在各大财经网站和《期货日报》等媒体。