供应端阶段性制约 铜近月合约强势拉升

临近5月份交割，沪铜近月再度强势拉升。笔者认为，目前近月合约强势的原因在于供应端的制约，大量铜被锁定，现货高升水持续难下，持货商并不愿意将铜交付给交易所制成仓单。然而笔者认为，只要需求端不明显提速，铜价大反弹只不过是为后市提供更好的抛空机会。

近月合约强势拉升

在3月份铜价大幅下跌时，由于铜内外比价持续走低，国内铜冶炼商以加工手册的方式签订了大量出口订单。笔者预计，1-4月，国内大约有226万吨产量，134万吨的进口和20万吨的出口，由此国内铜的总供应达到340万吨。如果按照月均72万吨铜消费量计算（乐观估计），那么1-4月份铜消费290万吨，从而铜供应依旧有50万吨的铜过剩。

那么这些过剩的铜流向哪里了呢？据笔者了解，就算是收储，很大可能是作价采购，保税区铜库存并没有物理移动。因此笔者认为，加上去年遗留下来的50多万吨铜，保税区实际库存估计超过100万吨。另外，中国冶炼商出口的铜只是出口到保税区仓库，并没有实际流往境外，原因在于海运费等会侵蚀出口利润。因此，笔者推测这些铜一部分被融资贸易商锁定，一部分被国储作价收储锁定。

显性库存同步走弱

由于铜库存和铜价在长期来看并不具备很明显的相关关系，因此在一季度铜价大幅下跌的情况下，LME铜库存和上期所铜库存都出现了同步下跌。然而，需要警惕的是全球铜库存下降到一定程度引发的质变。

数据显示，截至5月9日，LME铜库存下降至208325吨，上期所铜库存下降至90580吨，COMEX铜库存下降至15995吨，从而全球铜显性库存降至31.49万吨，创下了2008年11月28日以来的最低记录。据我们测算，全球铜显性库存下降至30万吨下方，就意味着铜供应偏紧。当然，当前铜显性库存下降没有考虑中国保税区铜库存和海外融资交易所锁定的库存，因此实际上全球铜供应并不能以此断定为供应紧张。

长远不利因素持续存在

当前国内铜供应紧张的结构性并不稳定，后市供应将会集中释放。一是，随着沪铜价格大幅攀升，铜内外比价的修复，以及现货高溢价会导致保税区的铜报关流入到国内现货市场。据笔者测算，5月20日，铜进口亏损已经缩减至500元/吨以下，如果加上现货升水，那么进口报关已经可以盈利。二是，如果国储没有收储铜，50万吨的铜被投机商囤积，一旦现货市场升水收敛，那么这部分铜将会不断流出。三是，中国冶炼商随着进口比价的修复，在5月份会削减铜的出口，从而大量的国产铜会在现货市场流通。

最重要的是，中国铜需求减速势头并不会逆转，目前中国每单位GDP铜消费已经接近发达国家。而由于2014年全球铜矿扩张，随着铜价反弹国内冶炼产能也会跟上。再加上5月份为上半年旺季的最后一个月，以及地产行业深度调整很大可能并不会因调控松动而重新繁荣，铜消费很难保持在3-4月份的水平。