铜：金融属性褪色 期价跌势难改

国际铜价近期大幅下跌，在国内经济形势进一步承压的背景之下，市场对于融资铜风险进一步走高，甚至遭到抛售的担忧情绪成为压垮铜价的最后一根稻草。中期来看，随
着人民币兑美元汇率的波动加大，美元利率稳步回升，融资铜赖以为生的利润空间将不断受到挤压，而一旦融资铜难以为继，融入沪铜多年的金融需求势必会被逐步剥离出其定价体系，届时，国内经济持续放
缓，全球铜市供需格局的进一步宽松都将令铜价进一步走弱！
   
   一、融资铜或将改变市场定价体系
   
   回顾2013年下半年至今，国内工业品期货市场几乎全线走低，钢铁、煤炭、化工均创近几年的新低，唯独铜价年后仍勉强维持于5万一线，抗跌特征明显。而铜价之所以能够“牛气十足”，恰恰是融资铜
造就的国内铜市虚假繁荣--精铜大量进口至国内，推升国内表观需求高涨，同时LME库存持续大幅走低至一年来新低，致使外强内弱。如果没有2月下旬以来人民币大幅贬值，融资铜或仍能在一定程度上支撑铜
价，但央行此时改变近几年人民币单边升值的做法，令融资铜利润受压，且风险加大。不仅如此，央行上周末宣布，自2014年3月17日起，人民币兑美元即期汇价浮动区间由1%扩大至2%，此举无疑将进一步加
剧人民币兑美元汇率波动，单边升值的时代短期宣告结束。
   如果说“超日债”违约事件触发了市场对融资铜资金流向的安全担忧，造成市场一定的抛售心理，那么对融资铜产生实质影响的恰恰是铜价大幅下跌本身。众所周知，融资铜资金多数流向高于银行利息的
理财产品，信托，及房地产项目等，目前这一领域的违约事件还仅仅是个别现象，后期若继续扩大，恐危及融资铜资金安全。而铜价此轮大幅下跌亦会从源头上收紧银行对贸易商的信贷额度，加大贸易商获取
资金的难度。
   正所谓“成也萧何，败也萧何”，融资铜造就的虚假繁荣支撑了铜价，同样也会给铜价带来沉重打压，一旦融资铜空间受限，规模逐步削减，铜市定价体系必将重新回归到实体供需上来，而当下剥离了融
资需求的市场真实供需格局显然是不利于铜价走高的。
   
   
   二、现货需求无起色，难现支撑

   
   首先，尽管LME铜库存自去年6月底以来持续下跌，截至目前不足30万吨，但流出库存多数转入国内保税区，保税区回升至75万吨一线，同时，上交所库存年后持续走高，截至上周末增至21万余吨，创2013
年5月以来的新高。与此相对应的是，国内现货市场的持续贴水格局，即使铜价跌至5万下方，现货报价仍疲弱，暗示国内市场整体供需宽松，供大于求明显。即便3、4月份已然进入传统消费旺季，但铜价走
弱，买盘乏力反过来仍将制约价格。
   另一方面，由于持续的外强内弱，国内大型冶炼厂已准备加大精炼铜出口，包括江铜、金川集团及铜陵有色在内的六家大型炼厂已同意将每月的精炼铜出口量扩大至15万吨。后期，库存内增外减，升水内
弱外强，价格内弱外强的格局或将得到一定修复，而在这一过程中，铜价多数难现强势。
   其次，就当下国内经济整体走势来看，工业品市场弱势难改。国家统计局13日发布数据显示，今年1-2月，规模以上工业增加值增长8.6%，不及预期的905%，也远低于前值9.7%；此外，1-2月城镇固定资产
投资增长17.9%，同样不及预期的19.4%，远低于前值19.6%。更早时候，代表生产者物价指数的PPI延续下跌趋势，连续24个月下滑，暗示工业品原料价格弱势难改。
   与此同时，全球铜生产商计划今年再度扩大产量使得铜产量有望创历史新高。数据显示，全球最大铜生产商智利国家铜业公司、自由港麦克墨伦、嘉能可及必和必拓都计划扩大产量，到2016年以前，每年
或将多投入市场110-130万吨铜，这相当于当前全球最大矿山埃斯康迪达一年的产出。届时，铜市供大于求的格局将进一步凸显，势必对中期铜价走势带来压力。
   
   三、资金介入力度加大，多空博弈升级
   
   此轮铜价下跌以前，沪铜总体持仓基本围绕65万手上下，多空博弈旗鼓相当，不分伯仲。然而自铜价自49000-50000区间破位下跌以来，沪铜持仓持续增加，截至18日，总持仓近89万手，较下跌之前增加
近37%，且目前看仍有进一步走高动能。多空双方不断屯兵，暗示价格仍有波动空间！
   而根据CFTC公布的持仓报告，截至3月11日，基金净空持仓达3个月以来的新高，为21560手。其中空单大幅增仓1万余手，多单则小幅增加近两千手。   
   种种迹象显示，资金对于当前铜价仍存较大争议，且空方享有更多主动权。
    
   四、总结
   
   综合来看，此轮铜价下跌可谓是逐步剥离金融属性的必然产物，是铜价影响因素迈入一个新的体系的开始。随着人民币波动浮动进一步加大，中美息差的逐步收窄，融资铜的发展空间将逐步缩小，市场对
国际铜价，尤其是沪铜的定价体系将更多倚重实体供需。鉴于当下市场终端需求并无明显起色，国际铜市供应格局进一步宽松，铜价后市之路仍将步履维艰。操作上，仍宜维持空头思路。
   
   作者简介：陈雷，中大期货金属分析师，从事铜业研究6年，多年来深耕产业链，熟悉现货企业运营模式，通过相关基本面数据库的建立，结合国际宏观经济及资金面，不断完善铜价研判体系。