铜：非农不尽人意 期价存在上涨空间

马年春节，外盘走势波澜不惊，伦铜先跌后涨，至国内节后开盘，几近与节前持平，沪铜主力合约亦围绕51000一线，进退两难。节后首个交易日，恰逢美国1
月非农就业报告公布，市场预期新增18万人，实际仅新增11.3万人，大幅低于预期，暗示美国经济的复苏进程仍有曲折，对商品料有短线支撑。
   
   回顾农历新年前夕，外盘逼仓迹象明显，基金持仓净多头寸一路走高，LME库存不断走低，现货升水也随之推高至40-50美金/吨一线。种种迹象暗示，伦铜有望在资金“软逼仓”压力下阶段
性走高，沪铜则被动跟随。但事实并未如此演绎，因疲弱的国内消费在节前持续低迷，缺少下游买盘，铜价屡次因上冲动力不足而趋于走弱。此外，国内经济于四季度再次走软，制造业指数走
低，美联储进一步削减购债规模以表退出QE之坚定，均加重了市场对 工业品后市的看空情绪。
   
   但令市场困惑的是，铜价至今仍处于区间盘整之中。国内春节期间，新兴市场经济体遭遇市场一致看空，东南亚国家股市大幅走低，个别国家货币急速贬值，甚至不惜大幅上调官方利率水
平，俨然一场席卷新兴市场的风暴即将来临。中国2月1公布的官方PMI指数也进一步下滑至50.5，为去年8月以来新低，中国胃口势必减速。如此种种，商品市场仅仅小幅走低后再度回升，伦铜亦
如此，可谓表现稳定。利空效应显然更为明显的背景之下，铜价趋弱，却也并未展开趋势下跌，不得不令市场困惑。
   
   库存走低，对铜价料有支撑
   
   考虑种种，节后国内现货需求--或将成为决定后市铜价的关键因素。回顾2013年同期，沪铜于6万一线盘整，等待方向。当时对应的库存方面，伦铜由2013年1月初的32万吨快速增长至3月末
的57万吨，之后持续增加至6月末的68万吨。而上海库存方面，尽管交易所可见库存在一季度累计增加4万余吨，但保税区高达上百万吨的库存积压却更令市场深感担忧。此时5.1万的铜价明显低
于去年的5.9万一线，但对应的库存方面，伦铜由2013年6月底的近68万吨持续减少至当下的30万吨，且短期减少趋势仍将持续。上海方面，交易所可见库存小幅波动，目前为13余万吨；保税区方
面，尽管并未官方数据，但市场普遍认同当下保税区库存或达50-60万吨一线。
   
   如此对比，不难发现，考虑到库存积压因素，2014年一季度铜价面临的现货压力明显没有2013年同期大。而就铜价本身的下跌空间来看，更是较2013年同期要小得多。这或许暗示，如若国内
下游需求在市场普遍开工后出现好转，当前铜价是存在上涨空间的。国家电网2014计划完成固定资产投资4035亿元，其中电网投资高达3815亿元，同比增幅近20%，为近5年来增速最快。这显然为
下游精铜需求增长提供了想象空间。美联储连续两次削减购债规模，国内制造业数据下滑均没有令铜价走低，反而，库存减少仍持续，现货升水仍位于高位，显然市场的“幕后之手”旨在通过对现货供需的“下注”达到目的，而非对宏观面，资金面“下注”。进一步推算，只要境内外利差存在套利空间，“融资铜”模式持续，其“下注筹码”仍将累计，并发挥影响。
   
   反之，考虑到国内当下制造业PMI指数的再度下滑，市场资金面适度偏紧，节能减排形势进一步严峻等，现货需求若持续低迷，节后未现好转，铜价势必难以走高。铜价于节前冲高回落也恰
恰是缘于现货市场并未出现所谓的“备货”行情。当然，岁末资金面的紧张，及美联储削减QE规模也有一定原因。后市可参考国内现货市场升贴水走势，及库存变动。

     资金介入动能略显不足
   
   最后，我们可以关注一下资金面的情况。单就伦铜持仓来看，1月，伦铜于7300美元一线盘整，持仓基本维持在27-29万手之间，往前追溯可见，2013年11月，铜价处于阶段低位7000美元一
线，对应持仓为25-26万手，其后，伴随12月铜价的小幅走高，持仓增至1月的28万手一线。随后，铜价于1月下旬走低，至国内节后开盘，持仓降至25.6万手，期间铜价最低探至7000美元，后反
弹至7100美元上方。如此，当下伦铜持仓也已降至阶段性低位，后期一旦增仓，铜价再度走高概率相对较大。不过，CFTC公布的持仓报告则显示，截至1月28日，基金净多持仓已由前期的1.2万手
大幅减少至4手，暗示看多资金缺乏后续补给，短线行为明显。
   总结
   
   伦铜波澜不惊的春节行情，令利空效应之下的铜价似弱非弱。对比去年同期行情，铜价当下面临的种种压力，并非令人恐惧。节后下游需求将成为影响铜价的关键因素，如若持续低迷，QE效
应的逐步递减势必将放大铜市面临的诸多利空，铜价或难守5万一线。反之，在库存持续减少，现货升水维持高位的背景下，一旦国内消费出现明显好转，当下铜价仍是存在上涨空间的。
   操作上，静待下游消费起色，50500-51000一线可轻仓介多，止损7000美元一线！
   
   作者简介：陈雷，中大期货金属分析师，从事铜业研究6年，多年来深耕产业链，熟悉现货企业运营模式，通过相关基本面数据库的建立，结合国际宏观经济及资金面，不断完善铜价研判体
系。投资如做人，理念重于技巧。期货要技术上不断深入，更要理念上不断提升！