铜年报：需求增加难掩扩产，2014年持续弱势震荡

2013年铜价震荡下行，主要受中国实体经济结构性调整、美联储QE政策变动、全球经济复苏等因素影响。2014年铜需求有望增加，但全球经济仍处于弱势复苏，铜供应过剩继续扩大，期铜或将呈现将上涨乏力、易跌难涨的格局。

--------------------------------------------------------------------------------------

 

第一部分   2013年整体市场回顾

 

一、2013年铜市回顾

 

（一）期市回顾

 

2013年铜价震荡下行，年内影响铜价走势的关键因素体现为“中国实体经济结构性调整”，“美联储缩减QE预期升温”，“全球经济复苏”等。以下我们就不同因素先后发生的顺序对铜价的运行进行阶段划分。

第一阶段，1月初到4月底，1月份延续去年末涨势创年内高点后，铜价自高位回落，连跌三个月。在此期间，欧债危机恶化升级，美国经济温和复苏，令美指稳步走强，同时中国实体经济结构性调整的负面效果逐步显现，产能过剩及需求不足令铜市供应过剩忧虑不断加剧。为此，伦沪铜分别触及年内低点6762 美元/吨，48410元/吨

第二阶段，5月初到6月底，冲高回落，创年内新低。以欧日为主的全球主要经济体开启新一轮量化宽松政策，及铜矿停产频发一度令铜价探底回升，但受累于美联储QE退出预期的逐步升温，及中国经济下行担忧加剧，铜价反弹受阻，重启跌势。为此，伦沪铜更是创下年内新低，6697美元/吨，48390元 /吨。

第三阶段，7月初到10月底，冲高盘整，创下半年高点。中国自年初以来不断放缓的经济发展状况出现企稳迹象，欧美经济数据整体向好，经济复苏基本确立，美国退出QE时间仍未确定。在此期间，沪伦铜皆触及下半年高点。

第四阶段，11月初到12月底，探底趋稳。美QE 政策有阶段性决议，整体略好于预期，靴子落地引市场反弹。同时，随着中美经济复苏加速预期愈加强烈，市场预期基本面可能得到改善，全年震荡下行的格局在12月份趋稳。

 

 

（二）现货行情回顾

 

现货方面，2013年1-2月，现货市场总体供应充裕，尤其是春节后国内进口铜逐步到港，而下游企业大多还未复工，令现货供应充裕，现货相对期货总体维持小幅贴水。3-4月铜价持续下跌之际，现铜市场惜售情绪上升，但下游需求恢复缓慢，并按需采购，导致现货总体维持小幅升水。在此期间，废铜较精铜表现抗跌，电铜废铜价格倒挂，废铜需求部分被精铜替代。5月，因废铜供应问题而令国内冶炼企业不断减产和停产，这导致现货较为紧张，现货升水走高，但下游并无明显好转，采购仍按需而定，为此电铜废铜价格倒挂局面有所缓解，有助于废铜对精铜的重新替代，但贸易商商惜售行为仍存，进口废铜也受到海关政策影响而有下降。6月，期铜持续下挫，保值盘持续流出，而沪伦比值的持续修复令进口铜涌入市场，加之半年期银行资金压力激增，市场换现意愿强烈，现铜升水难抬升，中间商多“买现抛期”，下游在5万元以下，仍以“以销定量”为采购原则，按需接货，市场整体供大于求特征突出。进入7月因资金压力有所缓解，持货商换现意愿下滑，同时冶炼商主动出货意愿亦下降，现铜升水逐步走高。在8月份现铜不断走高之际，持货商积极逢高抛货，同时冶炼商主动出货意愿增加，市场货源供应充足，令现铜升水逐步走低。9月份持货商惜售情绪开始攀升，同时冶炼商主动出货意愿下滑，市场货源供应减少，令现铜升水逐步走高。10月份期铜价反弹之后，下游采购意愿仍较低迷，以谨慎按需采购为主，现货升水有所下滑，甚至转为贴水，市场成交以中间商投机为主，主要采取买现抛期，铜市整体仍呈供需拉锯格局。11月受制于人民币继续升值及国内供应过剩忧虑，沪铜较伦铜表现滞涨但不抗跌。现货方面，各合约之间延续倒挂排列，月内现货贴水逐步收窄并出现升水状态。进入年底阶段，期铜价反弹之后，下游采购意愿仍较低迷，以谨慎按需采购为主，现货升水有所下滑，甚至转为贴水，市场成交以中间商投机为主，主要采取买现抛期，铜市整体仍呈供需拉锯格局。

 

 

 

二．2013年铜供需回顾

 

（一）精炼铜供应回顾

 

全球2013年精炼铜产量继续扩充，相较上一年增长约为3.9%，缘于部分地区产能的释放。国内而言，2013年国内精炼铜产量持续走高，较2012年增幅超过20%。产量的增加一方面是由于精炼厂产能扩充，一方面则缘于加工费的增加，2013年TC/RC达到70美元/吨和7美分/磅，极大刺激了铜冶炼企业的积极性。

 

从进口方面看，2013年精炼铜进口量相对2012年有所下降，主要缘于制造业低迷，但仍处历史高位。据悉，因国内资金紧张，仍保持较为旺盛的融资铜需求，其所占的进口数量并不是中国铜的实际消费。如果国内资金面持续紧张，过多的融资铜在资金链断裂的情况下将面临降价抛向市场的风险，从而对铜价产生不利影响。出口方面，2013年精炼铜出口量出现小幅的增长，虽然几十万吨的出口量还不至于影响到全球铜市的供需，但因中国作为全球第一大铜的消费国家，如果其精铜出口量持续流入国外库存，仍会产生较大影响，令国际铜价承压。

 

（二）需求回顾

 

1. 国内铜消费

 

电力工业作为我国铜消费的最大板块，在一定程度上决定着我们铜的总需求。截止2013年11月，我国国家电网在电网建设投资上即接近4000亿元，较上一年同期增加2.06%。据报道，国家电网未来5年将投资6200亿元建特高压智能电网，建设20条特高压线路。截至11月底，内地特高压电网已完成一条特高压交流线路和两条高压直流线路，共达4633公里，在建的有两条交流和两条直流线路，达6412公里。由于特高压线路使用的是铜包铝线缆，电网支出加快的这一预测如能实现，应有助于推动铜的需求。

 

产业结构的不断优化也促进了家电市场的增长，其同期的销售情况好于去年的表现。国家统计局的数据显示，前9个月家用电器和音像器材零售额达 4954亿元，同比增长14.7%。其中1-11月冰箱产量8900万台，比去年同期增加超过10%；2-11月空调产量1.2亿台，比去年同期增加 6.8%。

（数据来源：Wind 资料来源：瑞达期货）

 

2. 库存-2013年库存压力减缓，支撑铜市

 

2013年上半年，在全球铜市场需求疲弱和供给过剩的压力下，COMEX和LME铜库存保持高位，其中LME屡创高点，并在6月份达到2003年来最高水平。但在下半年全球需求回暖的情况下，库存压力逐渐减缓。相对应的，2013年沪铜则处于对2012年下半年激增库存的去库存过程，全年逐步走低。截至到12月24日伦铜库存为371975吨，为下半年最低水平；伦铜注销仓单占库存比持续高位，为66.21%；而上期所库存在2013年整体呈不断减少之势，截至今年12月20日，上期所沪铜库存为131128 吨，较去年底的204773吨减少7.36万吨或36%，重回2012年以来的低位。整体而言，2013年库存下降预示市场需求有所复苏，对持续下行的铜价起一定支撑作用。

（数据来源：COMEX、LME、上期所 资料来源：瑞达期货）

 

第二部分．2014年行情展望分析

一．2014年宏观展望

 

（一） 全球经济增长有所分化

 

对于2014年全球经济增长形势，我们需关注权威机构的预测报告。世界货币基金组织（IMF）于今年10月下调了2014年全球经济增长预测至 3.4%。同时，IMF还预计未来发达经济体的产出预期将加速增长。不过鉴于许多发达经济体尤其是欧元区多数国家的失业率仍居高不下，因此经济不景气仍然存在，且通胀压力预计也将持续受抑，这点需引起投资者警惕。而新兴经济体则面临着增速放慢和全球金融环境收紧的双重挑战。即其增长率虽仍比发达经济体高出很多，但由于周期性和结构性原因，将普遍低于过去几年的增长高位。

 

全球经济增长预估值
国家	2013年	2014年
全球经济预估	2.90%	3.40%
发达经济体	1.20%	2.00%
新兴经济体	4.50%	5.10%
美国	1.60%	2.60%
欧元区	-0.40%	1.00%
中国	7.60%	7.30%

(数据来源：世界货币基金组织）

 

具体到中国方面，据中国发改委专家预估，2014年中国GDP增速目标不会低于7.5%，这比此前国家信息中心在内的一些机构预测要乐观的多，而且鉴于2014年中国经济工作整体维持“稳中求进”的基调，因此政策的天平整体将倾向于“调结构”即用改革来取代增速，成为2014年中国经济工作的核心议题。

那么这样的一个世界经济环境对于铜市的影响来看，总体将是稳中趋弱，即稍强于2013年但又不利于铜价强势上攻，尤其是中国经济的调结构，因中国铜消费占全球逾40%。而且经济的调结构，主要表现在调整经济增长方式和经济增长结构。前者会以绿色增长方式为主导，对工业形成一定负面影响；后者会加大GDP中的消费比重，而下调投资比重，同样不利于工业品。整体而言，2014年中国宏观经济政策仍是影响铜市需求最大的基本面，预计政策将会根据GDP 增速进行灵活调整。

 

（二）流动性趋紧

 

鉴于美国经济复苏步伐将加快的预期以及就业市场的明显好转，美联储于12月中宣布缩减QE，成为全球首个收紧货币政策的国家。而欧元区方面，因其经济复苏相对美国而言显得十分缓慢，受其内部经济增长的不平衡性导致。此外欧元区还有一些未完成的改革包括重塑银行业稳健和信贷传导机制及企业债务高企，为此，2014年欧元区的货币政策或需维持相对宽松。在此基础上，美元指数的中期上涨趋势将拉开。而从近几年铜价的走势来看，全球流动性的扩大对铜价的边际效应逐步下滑，相反，流动性趋紧对铜价的打压力度有所加强，从这个角度来看，明年流动性的收紧将成为打压铜价下行的潜在关键动力。

 

二．2014年铜市供需展望

 

（一）铜精矿供应预期-产能扩大预示产量同步增长

   

2013年全球矿山的产能保持扩张状态，根据ICSG新公布数据，2013年9月铜矿产能达1781千吨，同比增长 4.95%，预示不断扩大的供应压力。与不断增长的产能对应的是，产能利用率同步提升，ICSG统计2013年9月产能利用率达到86%，较去年同期提高 2.37%，预示未来铜矿供给将更加宽松。

（数据来源：Wind 资料来源：瑞达期货）

产能扩张逐渐兑现为铜矿产量的增长，根据ICSG统计，2013年铜矿产量较2012年增长约为6.5%。这种增长将至少延续到2014年至2015年，这是由于经济的复苏，因金融危机而停滞的铜矿项目将逐渐贡献产能。ICSG预计全球铜矿产量在2014年将达到 1860万吨（2012年为1670万吨）。从主要产铜国看，智利2013年铜产量保持较为平稳，并未因铜价的下挫的而放缓，该国国家铜业公司 Codelco国家铜公司计划在2013－2017年间投资240亿美元用于矿山改造，以实现其到2021年铜矿产量能够年均提升810万公吨投资计划。中国方面，2013年铜产量增长相对去年有所放缓，但仍有4%-5%的增长幅度。总体而言，2014年全球铜矿产量将保持稳步增长。

（数据来源：Wind 资料来源：瑞达期货）

 

（二）原料进口-铜精矿进口稳增，废铜供应受限

 

    精铜原料来源包括铜精矿和废铜。铜精矿方面，尽管今年国内铜矿产量有所增长，但新的大型铜矿匮乏导致中国在可预见的未来应该仍是铜精矿的净进口国。中国铜精矿进口量自2006年以来连续多年增长，2013年超800万吨，为历年最高。废铜方面，冶炼需求的强劲导致废铜在我国也已成为精炼铜的重要原料之一，目前废杂铜在炼铜行业铜原料中比例约1/3。但2013年我国废铜供应总体较为紧张，主要受制造业低迷影响，旧铜淘汰的数量有所减少。同时，2013年2 月各地海关开展的为期10个月“绿篱”行动，以及年底环保批文到期更新，都严重影响废铜的进口。据SMM预计，2013年废铜进口降幅将超10%。废铜供应短缺令中国精炼铜生产商的产出受限，其中江西铜业的高管称，该公司2014年的精炼铜产量将持平于120万吨，与2013年和2012年相同，因废铜供应没有增加。目前市场预计2014年废铜供应不会大幅增加，废铜供应短缺会促使半成品和成品铜制造商使用更多精炼铜，从而提升铜需求。

（数据来源：Wind 资料来源：瑞达期货）

 

（三）铜矿冶炼加工精炼费

 

在冶炼产能方面，铜矿冶炼加工费用的整体抬升，也将提高冶炼企业生产的积极性，从而使得铜精矿转化成精炼铜的速度加快，完成矿山产能高增长向冶炼产能高增长的传导。铜矿冶炼加工精炼费（TC/RC）是铜冶炼厂获利指标，与铜精矿的供应成正比。据悉，日本最大的铜冶炼厂-泛太平洋铜业公司与全球大型矿产商同意调高2014年铜精矿年度加工精炼费用（TC/RC）至少14%至80美元/吨和8美分/磅，而中国江西铜业与自由港公司达成2014年的铜精矿TC/RC费用分别为92美元/吨和9.2美分/磅，相较于2013年的70美元/吨和7美分/磅上涨逾30%。数据凸显了明年铜精矿市场供大于求的格局。另外，因为在中国建立冶炼厂的成本远低于国外，因此和矿山产能主要发生在南美洲和非洲不同的是，明年冶炼产能的增加仍主要来自于中国。

(数据来源：CRU 资料来源：瑞达期货)

 

（四）国内外精炼铜供应

 

2013年全球精炼铜市场的供应过剩量总体低于市场预期，因此铜价在下半年的时候跌速趋缓，但对于2014年铜市的供需格局，主要矿商和交易商再度达成共识，即随着原有矿厂扩产和一批新项目投产，铜市产量将超过需求，尤其是中国需求放缓值得关注，这或将意味着期铜的上涨周期宣告结束，今年来伦铜已下跌达近12%。铜市明年的过剩量预计在8.8-65万吨不等，并且供应增速强于需求的局面将在下半年逐步深化。这里我们关注几个官方判断，全球最大铜生产商-智利国家铜业公司CEO预计将过剩30-40万吨；日本龙头冶炼企业-泛太平洋铜业预计过剩64.3万吨，触及五年高位；国际铜业研究小组（ICSG）预计将过剩63.2万吨；高盛预计过剩39.2万吨，摩根士丹利预计过剩42万吨；麦格理预计过剩47.7万吨；汇丰银行预计过剩量为8.8 万吨。虽然过剩几十万吨对于全球铜市高达逾2100万吨的消费市场而言，仅仅是一个非常微弱的过剩，但这个过剩仍能带来强大的心理冲击。在一个铜市供需格局由缺口逐步转向过剩的年份里，铜价更易下跌而非上涨。不过对于明年铜价的走势，几乎无人预计会发生崩盘，因为全球经济仍处于弱势复苏之中。

 

全球铜市供需平衡表（单位：千吨）
项目	2007年	2008年	2009年	2010年	2011年	2012年	2013年	2014年
供应	18016	18244	18356	19035	19651	20129	20922	22061
同比增长	0.0419	0.0127	0.0061	0.037	0.0324	0.0243	0.0394	0.0544
需求	17722	17995	18190	19386	19865	20550	20525	21429
同比增长	0.0412	0.0154	0.0108	0.0658	0.0247	0.0345	-0.0012	0.044
供需平衡	294	249	166	-351	-214	-421	387	632

(数据来源：ICSG网站 资料来源：瑞达期货)

 

（五）铜市消费格局

2014年中国宏观经济政策是影响铜市需求最大的基本面，“稳增长”和“调结构”两者比例将决定铜市消费的整体格局。总体而言我们预计铜市需求仍将保持稳定，根据政策变化而出现小幅波动。我们从铜材产量和精炼铜表观消费量的比值来看，今年的平均比值为1.52，明显高于去年仅1.33的比值，但数值自年初持续走低。相应地，上期所库存在2013年整体呈不断减少之势。数据表明，随着中国经济的复苏，铜消费情况或有所改善。

 

 

（数据来源：国家统计局 文华财经 资料来源：瑞达期货）

 

三、2014年期铜行情预测

 

从持仓方面看，重点关注CFTC持仓尤其是投机基金的净持仓对铜价的影响，因其操作具有一定的趋势性和持续性。从其2013年的操作手法来看，主要还是以主动做空为主，3月份以来仅2周为净多状态。但需要注意的是，截至今年12月17日，CFTC投机多头持仓大幅增加至55009，投机净持仓由空转多，显示在年底美国经济复苏加速预期影响下，该投机基金看多2014年年初行情。

从技术形态来看，伦铜构筑大三角形，处于震荡蓄势之中。考虑2011 年初以来下跌趋势，三角形持续形态最终选择向下突破的概率较大。不过考虑到期铜走势特点，不排除先向上假突破后再度下行，上方阻力位7500/7800 点；从道氏理论来讲，长期趋势走熊，中期趋势震荡，短期趋势走强；从均线系统来看，周线图显示长期趋势线仍偏空，但MA5、MA10、MA20 都有轻微拐头向上迹象，MACD 金叉之中。从成交密集区来看，上方约7500-7700 美元是震荡密集区，下方密集区约在6500-6800。唯有突破两个密集区才可能选择大方向。鉴于以上分析，我们倾向于铜需保持偏空思路，最终运行方向或向下。其全年均价有望处于7000美元附近，且全年的高点或不及2013年触及的8346美元，但低点有望低于2013年创下6602美元，伦铜预计运行区间为7800-6500美元/吨，相应的沪铜为56000-47000元。

鉴于对2014年铜价上涨乏力，易跌难涨的总体判断，操作上，笔者建议作为持货商的现货企业以逢高卖出保值为主，尤其是当伦沪铜涨至7600美元或55000元之上，套保比例可加大。而作为消费商的现货企业平时以随买随用为主，全年运行均价参考7000美元/吨或50500元/吨，但当伦沪铜跌至6500美元或45000元之下，可在期货上建立虚拟库存。投机操作上，2014年1-2月沪铜受美经济复苏影响，或将短线反弹，但如价格反弹到 55000元/吨附近可考虑中线空单建仓。