铜：供给偏紧&需求强劲 短线调整后仍然看涨 2017-1-5 14:21:07

到映证。而自11月25见顶以来，沪铜指数走出了为期超过一个月的震荡行情，总体呈现出旺季不旺，淡季不淡的特征。但着12月以来，铜矿TC价格的不断回落，预计今年一季度供给压力仍然将维持偏
紧状态，叠加中美两国制造业的持续回暖，需求端或将保持强劲，均对国际铜价构成利好。此外，伴随节前央行加大MLF投放力度，资金面的紧张局面有所缓解，金属内外部流动性支撑有所加强。综合来
看，铜价短线调整后仍然有上涨空间。 
    
   1、供需紧平衡有望延续 
   由于铜矿供给减少会使得加工需求下降，而加工费用出现下降 ，因此TC价格是判断铜价后期趋势的重要参考因素，目前从TC端来看，2017年开始，由于新增冶炼产能的投放和铜精矿后续产能投放
不足，铜精矿相对冶炼产能便出现较大的短缺情况。2017 至2018年铜精矿加工费 TC/RC 或有可能跌破 80 美元/吨，而矿山和冶炼厂长单TC 下调至92.5 美金。根据 CSPT 和外国矿山商谈，自由港和江
西铜业完成首笔铜精矿长单定价为92.5 美金，环比下跌超过5%，且小幅低于市场预期。17 年长单下调或反映铜精矿供给端收缩，17 年铜精矿增速或维持1%左右。总体平衡表来看，铜精矿供应增速17年
或维持1%，废铜供应端增速或受铜价上涨提升至6%。整体上，明年电解铜供需仍将保持紧平衡状态。现货方面，本周二上海电解铜现货对当月合约报贴水180元/吨-贴水80元/吨，平水铜成交价格45570元
吨-45770元/吨。进入2017年二季度后，PPP 项目以及基建外延需求在一定程度上对冲房地产投资减弱，加上年后铜产业下游补库需求，或导致一二季度铜价走高。 
   从外部需求看，美国12月ISM制造业指数是09年以来的最高水平，创新高的数据表明制造业在复苏之中。与此同时，美国11月成屋销售数据表现向好，数据显示，美国11月成屋销售总数达到561万
户，创2007年2月份以来新高，远好于预期和前值，显示在就业持续增长及消费者信心持续乐观的情况下美国楼市前景依然稳健。伴随需求端强劲的反弹，国际铜库存则在年末出现持续下降。截止12月底
LME全球铜库存减少4,400吨至339,625吨;亚洲库存方面，铜库存中，韩国釜山减少875吨至65,025吨，其余均保持不变。LME铜注销仓单122,125吨，占35.96%。总体上看，整体看铜依然处在做多蓄势过程
中。 
    
   2、国内制造业PMI仍然强劲 
   中国12月财新制造业PMI 51.9，创2013年1月以来最高，预期50.9，前值50.9。12月财新制造业PMI较11月跃升1个百分点，显示年末制造业扩张有望加速，12月中国经济继续好转，大部分分项指数似
乎展示出了一片乐观景象。具体来看，12月产出增速升至71个月来最高，许多受访厂商提到需求基本面转强，新客户增多。月内新业务量持续上升，与产出一样，新订单的增速也超过11月，创下2014年7
月以来最高纪录。而国内12月官方制造业、非制造业PMI数据继续维持高位，双双为2016年内次高点。 

   国家统计局数据显示，2016年12月制造业PMI为51.4%，环比下降0.3个百分点，但保持在扩张区间，录得年内次高点。笔者认为，相比财新数据的大放异彩，官方数据可能更加靠谱。虽然官方12月份
PMI较上月整体回落，但仍于年内高位，各类PMI均在全年均值之上，表明经济仍然呈现企稳回升状态。尤其值得注意的是，建筑业PMI达到年内次高，表明房地产投资并未因房地产调控而快速下滑，反
而继续处于年内高位。从政府调控意图来看，政府并不希望房地产市场崩盘，而是希望通过增加土地供给、限制炒房需求来调控房价，这意味着2017年房地产市场尽管弱于2016年，但房地产投资仍可能
维持5%附近的合理水平。 
    
   3、流动性支撑或较预期宽松 
   相对偏紧的国内外供需结构来说，流动性的支撑也将对商品的走势产生重要影响。与普遍的观点不同，笔者认为2017年信贷政策仍然存在相对宽松的边际空间。从财政支出来考量，今年若要支持更
大规模的基建和PPP项目，假设设全靠专项金融债支持基建,预计2017年发行规模2万亿元，财政贴息的压力会非常大。考虑到去年9月开始的限制专项金融债行动，因此 今年继续扩展专项金融债的空间极
为有限。换句话说，2017 年财政政策的扩张力度将下降。在这种情况下，货币政策成为央行为数不多的选择，如果不发行特别国债，那么只能通过央行发行 PSL 或者其他形式的再贷款支持基建投资。
我们预计信贷政策仍将相对宽松。预计2017年社融增长11.5%至19万亿，如果地方政府剩余的6.5万亿左右债务在今年全部置换完成，那么广义社会融资规模大致在 25.5 万亿规模，占比GDP的比重为
32%，较2016年的31%小幅提高。在这种情况下，即使货币政策转为中性偏紧，但 M2 的增速也不会同比下降太多。预计2017年底M2增速难以明显收紧，或,保持在11.5%或略高。 
   从央行的实际行动来看，虽然对降准及稳健中性从未松口，但实际行动上仍留出一定宽松的预期。MLF操作量上，央行最新据显示，2016年12月，央行对金融机构开展MLF共7330亿元，其中期限6个
月3580亿元、1年期3750亿元，这意味着，12月净投放MLF共7215亿，净投放量和月底余额均创纪录新高。而节前更是加大了投放力度，度降低市场利率。上周末R007均值降至3.19%，R001均值降至
2.37%。前期债市违约和去杠杆致货币利率飙升，但在高债务模式下利率高企亦会引发金融风险，而央行在过去两周持续投放约万亿货币，加上12月财政放款规模超万亿，银行间流动性有望从偏紧逐渐回
归至中性适度。 
   影响货币政策的另一个重要因素是对于通胀压力的担忧。由于本轮通胀源于工业品价格持续大涨，但近期煤炭、钢铁等商品价格均持续下降，而食品价格依保持稳定，意味着通胀风险有所降温，
CPI有望小幅回落，通胀风险依然可控，预计本轮物价或在17年1月左右达到高点。总体上流动性继续维持稳定将支撑铜价的稳步上行。 
    
   作者简介：胡辛欣，经济学硕士，长江期货品种研究员。从业七年，曾任职湖北省粮油集团期货部首席研究员、私募投资公司外汇、商品部门交易主管。侧重通过基本面模型把握趋势及套利机会，
而用技术分析及程序化交易系统择时，在中国证券报、期货日报、和讯期货等网站发表评论及实战策略数十篇。 
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